臺灣臺北地方法院民事判決
106年度金字第85號
原 告 財團法人證券投資人及期貨交易人保護中心
法定代理人 張心悌
訴訟代理人 林青穎律師
陳宣任律師
古鎮華律師
沈安琪律師
被 告 張志偉
訴訟代理人 謝玉玲律師
被 告 黃加州
訴訟代理人 王永春律師
複 代理人 陳少璿律師
被 告 大德建設股份有限公司
兼
法定代理人 顏甘霖
被 告 顏陳秀霞
被 告 陳建宏
上 四 人
訴訟代理人 吳光明律師
被 告 新橋資產股份有限公司
東海開發股份有限公司
上 二 人
法定代理人 李姵儀
被 告 徐翊銘
彭景曼
葛樹人
上 五 人
訴訟代理人 李佳玲律師
鄭勵堅律師
被 告 林坤德
訴訟代理人 黃旭田律師
游國棟律師
陳景筠律師
被 告 宋正一
被 告 協廣有限公司
法定代理人 許瑋倫
上 二 人
訴訟代理人 廖經晟律師
複 代理人 邱敏維律師
被 告 鄭光傑
訴訟代理人 蔡仲威律師
林俊儀律師
複 代理人 王瑜玲律師
參 加 人 劉正楷
訴訟代理人 陳筱屏律師
參 加 人 顏義峰
訴訟代理人 賴建宏律師
參 加 人 蔣宜君
訴訟代理人 湯東穎律師
上列當事人間請求損害賠償事件，本院於民國110年12月15日言
詞辯論終結，判決如下：
主 文
一、原告之訴及其假執行之聲請均駁回。
二、訴訟費用由原告負擔。
事實及理由
壹、程序方面：
一、原告是依證券投資人及期貨交易人保護法（下稱投保法）設 立的保護機構，經附表1所示買受、持有中國電器股份有限 公司（下稱中電公司）股票而受有損害之567人授與訴訟實 施權，有訴訟及仲裁實施權授與同意書567份為據（見授權 書卷），依投保法第28條第1項前段規定，原告得以自己名 義提起訴訟。
二、原告法定代理人原為邱欽庭，嗣變更為張心悌，經張心悌具 狀聲明承受訴訟，有承受訴訟狀、金融監督管理委員會（下 稱金管會）民國110年1月7日金管證交字第1100130076號函 在卷可憑（見本院卷十四第275、277頁），核與民事訴訟法 第175條第1項規定相符，應准許其承受訴訟。三、訴之追加、變更：
㈠原告起訴時即以中電公司於99年至102年間虛構循環交易，在 101年第2季至105年第2季的財務報告中為不實記載，使投資 人善意購買、持有其股票而受有損害為由，依證券交易法（ 下稱證交法）第20條、第20條之1、民法第28條、第184條、 公司法第23條第2項等規定，請求被告與陳鵬宇、鄭珮羽、 張永勝、陳逢璿、李鑫濃、元奇投資有限公司、李良吉等人 （下稱陳鵬宇等7人）各就其犯罪行為時、或擔任中電公司 負責人之期間連帶給付各投資人如起訴狀附表1-1至1-18所 示之金額共新臺幣（以下未特別標註幣別者，均同）37,728 ,978元，並均由原告受領（詳本院卷一第6頁背面至第8頁） 。
㈡之後，原告撤回對陳鵬宇等7人之訴，並減縮訴之聲明、變更 請求權基礎，將請求總金額改為32,388,978元，詳如下開主 張欄所示（見本院卷十二第347-392頁、卷十四第441、476- 477頁），其變更前後訴之基礎事實同一，核與民事訴訟法 第255條第1項第2款、第3款規定相符，應准許其變更、追加 。
四、訴訟參加：
㈠民事訴訟法第58條第1項規定：「就兩造之訴訟有法律上利害 關係之第三人，為輔助一造起見，於該訴訟繫屬中，得為參 加。」，所謂有法律上利害關係之第三人，是指本訴訟之裁 判效力及於第三人，該第三人私法上之地位，因當事人之一 造敗訴，而將致受不利益，或本訴訟裁判之效力雖不及於第 三人，而第三人私法上之地位因當事人之一造敗訴，於法律 上或事實上依該裁判之內容或執行結果，將致受不利益者而 言，此有最高法院51年度台上字第3038號民事判決意旨可據 。
㈡民事訴訟法第62條規定：「訴訟標的，對於參加人及其所輔 助之當事人必須合一確定者，準用第五十六條之規定。」而 第56條規定：「訴訟標的對於共同訴訟之各人必須合一確定 者，適用下列各款之規定：一、共同訴訟人中一人之行為有 利益於共同訴訟人者，其效力及於全體；不利益者，對於全 體不生效力。二、他造對於共同訴訟人中一人之行為，其效 力及於全體。」所謂訴訟標的對於參加人及其所輔助之當事 人必須合一確定，是指為本案判決效力所及之第三人，為輔 助一造當事人而參加訴訟，該訴訟標的對於參加人及其所輔 助之當事人不得為相異之判斷而應合一確定者而言，此有最 高法院107年度台抗字第389號民事裁定意旨可據。而民法第 275條規定：「連帶債務人中之一人受確定判決，而其判決 非基於該債務人之個人關係者，為他債務人之利益，亦生效
力。」因此，原告僅以連帶債務人中之一部分為被告而起訴 者，其他連帶債務人參加訴訟，輔助該被告，並提出非基於 個人關係之抗辯而有理由者，始屬合一確定而有獨立參加之 地位，否則仍無合一確定之必要，僅屬輔助參加人。 ㈢本件參加人劉正楷、顏義峰、蔣宜君具狀聲請參加訴訟，以 輔助被告（見本院卷十第459-463、471-478頁）。依照原告 的主張，劉正楷、顏義峰、蔣宜君3人也曾參與中電公司的 虛偽交易，可能與本件被告成為連帶債務人，被告若遭判決 敗訴，可能衍生求償權，該3人因而於本件判決結果有法律 上利害關係。然而，顏義峰、蔣宜君參加訴訟時，只是陳稱 自己無從決定中電公司之境外交易，並無責任，這些都是個 人關係之抗辯。至於劉正楷雖陳稱中電公司之儲能櫃交易屬 於真實交易等語，屬於非基於個人關係之抗辯，但本院並未 採信，其抗辯為無理由。因此，本件訴訟標的於該3人與被 告間不需要合一確定，該2人屬於輔助參加人，並不適用民 事訴訟法第62條、第56條規定。
貳、實體方面：
一、原告主張：
㈠中電公司及被告的關係：
⒈中電公司（統一編號：00000000，股票交易代號：1611） 是依證交法公開發行股票之公司，並於79年1月16日申請 核准於臺灣證券交易所股份有限公司（下稱證交所）上市 買賣股票，為同法第5條所定義之發行人。中電公司董事 長為訴外人周麗真，被告張志偉、鄭光傑原為該公司總經 理。被告大德建設股份有限公司（下稱大德公司）、新橋 資產股份有限公司（下稱新橋公司）、東海開發股份有限 公司（下稱東海公司）、協廣有限公司（下稱協廣公司） 為中電公司之法人股東，各法人股東並先後指派被告顏甘 霖、顏陳秀霞、陳建宏、林坤德、徐翊銘、宋正一、葛樹 人等人擔任法人代表董事，彭景曼則為獨立董事，其職務 、任期詳如附表3所示。參加人劉正楷則為中電公司綠能 事業處專案協理，參加人顏義峰曾為財務長、投資長，蔣 宜君則為財務部專案經理。
⒉中電公司另持有非公開發行之東亞光電股份有限公司（下 稱東亞光電公司，於104年4月16日更名為「中創科技股份 有限公司」，惟本件仍以東亞光電公司稱之）之42％股份 ，持有中電投資股份有限公司（下稱中電投資公司）之10 0％股份，該2公司之董事長亦為周麗真，張志偉曾擔任東 亞光電公司之總經理、專案事業處主管等職。被告黃加州 曾為東亞光電公司之員工。
⒊此外，周麗真、被告張志偉並實質控制下列公司： ⑴薩摩亞商GLI ENERGY CO,LTD （中文名稱綠海新能源股 份有限公司，下稱GLI公司），乃中電公司於99年12月1 7日董事會決議通過，指示張志偉以中電公司資金美金5 ,000,000元所設立，並由張志偉以中電公司法人代表出 任負責人，嗣改由訴外人陳逢璿擔任負責人，該公司之 帳目由蔣宜君登載後，交由顏義峰核對。
⑵英屬維京群島商PINNACLE SYNERGY LIMITED（下稱PSL公 司），於99年5月17日在英屬維京群島登記設立，由張 志偉擔任負責人，該公司OBU帳戶由訴外人吳敏菁負責 管理、辦理匯款。
⑶香港商SZHL TECHNOLOGY INDUSTRIAL公司（下稱香港SZH L公司）、薩摩亞商SZHL TECHNOLOGY INDUSTRIAL公司 （下稱薩摩亞SZHL公司）於100年1月6日、101年8月24 日，在香港、薩摩亞分別設立，由黃加州擔任負責人， 其財務由黃加州、陳鵬宇兼辦。
⑷香港商CL-SQUARE公司（下稱香港CLS公司）及薩摩亞CL- SQUARE（下稱薩摩亞CLS公司），前者成立於100年7月1 1日，原名東亞綠能有限公司，於100年8月25日，周麗 真指示將該公司名稱變更為香港CLS公司，同時變更陳 逢璿為唯一股東及負責人。嗣於101年間，在薩摩亞設 立同名之後者，並由陳逢璿擔任登記負責人。該2間公 司之帳戶均由訴外人鄭珮羽管理。
⑸鑫濃股份有限公司（下稱鑫濃公司）之負責人李鑫濃於9 9年1月25日與張志偉簽署「策略合作意向書」後，亦開 始依張志偉之指令行事。
⒋上開公司均為中電公司之關係人，與中電公司有交易時， 即應依關係人交易之相關規定辦理，於有重大關係人交易 時，並應於中電公司財務報告中揭露。
㈡詎周麗真、張志偉為美化中電公司財務報告，竟於99年至102 年間，指示被告黃加州、參加人劉正楷、顏義峰、蔣宜君等 人填製不實會計憑證，製作虛偽不實之交易金流、物流，其 流程略以：
⒈中電公司於99年間，先以顯不相當之高價120,664,874元， 向鑫濃公司採購實際價值不足3,000,000元之「LED環境品 管檢測設備」，虛增中電公司99年度資產負債表中非流動 資產項下之預付設備款金額117,765,430元。 ⒉中電公司於101年間與GLI公司、PSL公司、薩摩亞CLS公司 司及SZHL公司、香港CLS公司循環進銷LED商品，虛增中電 公司101年度損益表中營業收入項下之銷貨收入金額270,9
70,492元。
⒊中電公司於100、101年間向GLI公司、香港CLS公司虛偽進 貨儲能櫃設備，再於102年間虛偽出租，先後虛增資產負 債表中固定資產項下之預付款項、非流動資產項下之預付 設備款金額，最終於給付餘款後，轉列為非流動資產項下 之出租設備金額，虛增該項1,031,932,000元。 ⒋中電公司於101年間委託帝聞企業股份有限公司（下稱帝聞 公司）加工LED產品，卻以銷貨方式虛偽認列銷貨收入， 虛增當年度損益表中營業收入項下之銷貨收入金額共348, 625,017元。
⒌中電公司於101、102年間利用美東菱科技有限公司（下稱 美東菱公司）及東亞光電公司虛偽提前認列銷貨收入，虛 增中電公司101年各季、102年第1季、第2季之銷貨收入31 8,365,200元及71,455,000元。 經過上述虛偽交易，中電公司99年度至102年度之損益表中 營業收入虛增共1,009,415,709元，資產負債表中非流動資 產項下之出租設備虛增金額1,031,932,000元，其金額均超 過1,000,000,000元，且周麗真、張志偉身為經營階層，故 意製造虛偽交易之外觀，不僅是為了美化財務報告，更將金 錢匯往海外，藉機侵占。從質、量來看，中電公司之財務報 告顯有重大不實。被告張志偉與周麗真共同涉犯財務報告不 實等罪，被告黃加州涉犯洗錢罪，案經臺灣臺北地方檢察署 （下稱北檢）檢察官以105年度偵字第4076號、105年度偵字 第24313號提起公訴，並經本院刑事庭以105年度金重訴字第 15號、臺灣高等法院以108年度金上重訴字第24號判決認定 有罪在案（下稱本案偵查、刑事一審、刑事二審）。 ㈢中電公司之財務報告記載不實，且逐年轉列、累積，除張志 偉、黃加州外之其餘被告雖非刑事共犯，卻未善盡董事、經 理人之注意義務，未即時發現、糾正，致使附表1所示567名 投資人誤信虛偽不實的101年第2季至105年第2季財務報告， 善意買受、持有中電公司股票。待105年10月28日，因報紙 報導中電公司遭到搜索，中電公司股票應聲下跌，投資人即 受有損害。依照詐欺市場理論，應推定交易因果關係存在。 ㈣本件受損害之投資人，可分為善意買受人、善意持有人。善 意買受人是在各期不實財務報告公布後，因為誤信而買進中 電公司股票，於105年10月31日（即搜索消息報出後次一交 易日）以後始賣出股票、或現仍持有股票，並因此受有損害 之投資人。至於善意持有人，是在95年1月13日（即證交法 第20之1條增訂後之第一個交易日）至101年8月30日（即101 年第2季財務報告於公開資訊觀測站公告之前一日）之間，
在市場上買進中電公司股票，而於105年10月31日以後始賣 出、或迄今仍持有之人。本件損害應以毛損益法計算，亦即 以買價減去105年10月31日以後不得已出售之賣價計算，如 仍持有者，則以買價減去106年2月平均收盤價8.39元計算。 此外，由於中電公司通過各期不實財務報告之董事、監察人 尚非一致，應以各期財務報告於公開資訊觀測站公告日作為 區別標準，視善意買受人買進中電公司股票的時間，認定其 誤信的財務報告期別，劃定各被告應負賠償責任的範圍。 ㈤原告獲得附表1所示567名投資人授與訴訟實施權，依投保法 第28條第1項前段規定，對中電公司、相關人請求損害賠償 。本件投資人原始求償金額共116,728,978元，經原告陸續 與中電公司、部分相關人和解並取得部分賠償後，尚餘32,3 88,978元未獲清償。爰依證交法第20條、第20條之1、民法 第184條、第185條、第28條、公司法第23條第2項等規定， 請求刑事共犯之張志偉、黃加州連帶賠償剩餘之損害共32,3 88,978元，其餘被告則就其在任期間因過失未查出虛偽交易 情事，於中電公司公布各期財務報告後所造成之損害，負連 帶賠償責任。各被告應負責任之範圍、請求權基礎詳如附表 3所示。
㈥訴之聲明：
⒈附表3之A至R欄中記載「全額連帶」之被告，應連帶給付如 附表2所示各投資人如該表A至R欄中相應欄位之金額，及 自起訴狀繕本送達之翌日起至清償日止，按週年利率5％計 算之利息，並由原告受領之。
⒉請准宣告假執行。如應供擔保，請准提供中央政府公債以 供擔保。
二、被告答辯：
㈠張志偉辯以：
⒈中電公司向來採取董事長制，由周麗真獨攬大權，決定所 有重要的營運、財務、人事事項。張志偉只有機電專業， 雖然獲聘為總經理，但並無任何財務、會計背景及經驗。 張志偉誤信周麗真之說詞，以為中電公司設立境外公司、 發展三角貿易，是為了擴大營業，才會聽從周麗真的指令 行事。三角貿易是現代國際貿易常見的交易型態。企業為 了節稅、避險，常會透過境外公司，在國內銀行OBU帳戶 內進行接單、押匯、開狀等業務。周麗真再三保證，本件 LED商品、儲能櫃交易之金流，最終必然會回到中電公司 ，張志偉才信以為真。因此，張志偉並無侵占之犯意，亦 非故意虛構財務報告。
⒉張志偉已於102年9月3日離職，並未在中電公司102年度第3
季以後的財務報告上簽名，其後財務報告縱有不實，亦與 張志偉無涉。況且，張志偉之後任總經理鄭光傑、其特別 助理李宗龍於102年12月間已經向中電公司「會長」顏甘 霖報告儲能櫃交易疑義，並於同年12月3日董監事座談會 上向董監事報告，可見中電公司早在102年12月3日即可更 正財務報告，但在周麗真之主導下，當時及後任的董監事 卻捨此不為，不能苛責張志偉負責。
⒊詐欺市場理論是美國法上的理論，不能比附援引於我國。 況且，本件投資人中求償金額最高的王藏德（附表1序號4 78）有相對成交情事，第二、三名的林穎超（序號469） 、陳英杰（序號454）也有護盤舉動，他們的原始求償金 額占43.42%，顯然是可以主導行情的大戶，並非一般散戶 可比，不得適用詐欺市場理論。原告並未證明交易因果關 係。
⒋中電公司因為競爭對手台光公司停業，有望搶下台光公司 旭光牌原本占有的市場，導致投資人普遍樂觀，中電股票 因而漸漸上漲。但99年4月間，旭光牌商標權經拍賣而由 業強科技奪得，投資人期待落空，中電公司股價其後即長 期下跌數年，在此期間，財務報告縱有不實記載，仍未使 股價回升，可見該財務報告無法影響投資人的投資決策， 與投資人的損害欠缺因果關係。況且，原告主張以毛損益 法計算損害，其援引的裁判先例都是公司掏空後股票下市 的情形，但中電公司在財務報告不實情事揭露後，仍然正 常營運，且106年下半年股價持續上漲，與先前判決的事 實背景不同，故本件應採淨損益法計算較為合理。原告就 損害之存在、以及損害因果關係，未盡舉證責任。 ⒌原告於訴訟外與中電公司、周麗真等人達成和解，就該等 和解當事人應分擔金額與差額部分，張志偉亦同免責任。 ⒍檢調早在104年6月29日即已約談周麗真及高階經理人，證 交所當日即已發布重大消息，投資人已可知悉財務報告不 實之事實，原告直到106年8月29日才提起本件訴訟，就其 104年第2季財務報告（104年8月14日公布）之前的請求， 均已罹於2年時效。
㈡黃加州辯以：
⒈黃加州固然涉犯洗錢罪，但並未參與中電公司的虛偽交易 ，其財務報告與黃加州無關。況且，中電公司之股價自10 1年年底本即持續下跌，此後大致於7至9元間來回震盪， 至105年11月以後反而開始緩慢上揚，107年1月以後即重 回10元以上，可見中電公司之投資人未因其財務報告不實 之行為而受有損失。
⒉原告與中電公司、周麗真等37人已達成和解，應已放棄其 餘損害賠償請求權，縱使起訴請求，被告亦可依民法第27 6條、274條規定主張免責。
⒊本件投資人於損害之發生、擴大與有過失。 ⒋本件投資人於104年6月29日檢調約談時已知悉侵權行為， 原告遲至106年8月29日始提起本件訴訟，顯已罹於2年之 消滅時效，況且，101年8月28日以前已買進中電公司股票 之投資人縱因財務報告不實而受有損害，亦已逾5年之消 滅時效。
㈢大德公司、顏甘霖、顏陳秀霞、陳建宏辯以： ⒈中電公司早期在顏甘霖及營運團隊之長期經營下，一向謹 守法令，其後之所以聘任周麗真董事長、張志偉總經理等 人，亦因看重其歷練與專業。中電公司歷年財務報告均經 會計師簽核無誤，顏甘霖、顏陳秀霞、陳建宏等均有理由 確信財務報告內容實在。況且陳建宏僅短暫擔任董事，要 求其負責，並不合理。
⒉顏甘霖於102年12月間接獲鄭光傑、李宗龍之報告後，隨即 在12月3日召開董監事座談會，積極追究，但礙於周麗真 、張志偉等人刻意蒙蔽，顏甘霖一時未能查得具體事證， 無從防備。其後，顏甘霖多方查證，獲得中電公司財務報 告不實之具體事證後，顏甘霖、顏陳秀霞、陳建宏等董事 均在董事會上多次表示反對，並聲請選派檢查人，向法務 部調查局臺北市調查處（下稱臺北市調處）、金管會檢舉 ，並向媒體公開。因為顏甘霖主動檢舉，檢調才能及時釐 清案情。本件應依民法第1條規定，援引吹哨者免責之法 理，免除大德公司、顏甘霖、顏陳秀霞、陳建宏之責任。 ⒊大德公司、顏甘霖、顏陳秀霞、陳建宏並無違法行為，且 主動揭弊，責任未達周麗真之千萬分之一。原告擅自與首 謀周麗真和解，免除其責任，和解金額更是由中電公司列 帳給付，卻將未受償金額轉嫁予其他未涉案、甚至主動揭 弊的董事，顯失公平。
⒋詐欺市場理論，是美國早期實務所採用，但因大幅免除投 資人之舉證責任，使唯利是圖的律師濫用團體訴訟制度， 無端興訟，此一現象被稱為「團體訴訟神話的破滅」，美 國遂因而開展1995年私人證券訴訟改革法案、1998年證券 訴訟統一標準法、2002年薩班斯－奧克斯利法案等諸多改 革。我國成文法傳統與既有法律文化，本與美國不同，更 不應直接援用美國法上業已變遷的理念，原告應舉證證明 因果關係存在。況且，投資大眾如果受到不實財務報告影 響，在財務報告有所美化的情況下，中電公司股價理當偏
高，真相曝光才會大跌才對。但中電公司股價從100年起 逐年下跌，可見投資人並未誤信美化不實的財務報告。 ⒌證交法第21條所定知悉2年、買賣之日起5年之時效，在本 件之情形，其中2年時效僅能回溯至104年8月29日，5年時 效則應僅能回溯至101年8月29日，授權投資人在此之前如 已買進，請求權業已罹於時效。
㈣新橋公司、徐翊銘、東海公司、彭景曼、葛樹人辯以： ⒈原告所指虛偽交易，均發生在99年至102年間，當時徐翊銘 、彭景曼、葛樹人尚未就任中電公司董事，並未涉入，亦 未參與編製當時的財務報告。
⒉徐翊銘、彭景曼、葛樹人擔任中電公司董事期間，從未受 託執行該公司日常業務，亦未指揮該公司財務部門編製財 務報告，並無主導財務報告之權限。況且，此時財務報告 縱有不實，也是因為99年至102年間之不實記載接續轉載 所致，應歸責於周麗真。
⒊中電公司財務報告中，依照證交法第36條第1項規定，只有 年度財務報告應經董事會通過，其他季報則僅以「報告案 」形式提出，董事並無投票表示反對、異議之機會，議事 錄中也不會記載異議的理由。事實上，徐翊銘、彭景曼、 葛樹人持續追查中電公司的帳務疑義，就103、104年年度 財務報告均表達反對，並曾就季報部分寄發存證信函要求 改正，有心人士因而發動股東決議解任或提前改選，導致 該3人失去董事席位。該3人已經克盡董事之職責，原告卻 單就該2年度第1季、第3季季報部分求償，顯有疑義。 ⒋徐翊銘、葛樹人依公司法第27條第2項規定擔任中電公司之 董事，是由其個人與中電公司成立委任關係，並執行中電 公司之職務，東海公司、新橋公司並非中電公司之董事， 徐翊銘、葛樹人並非執行東海公司或新橋公司之職務，故 不適用民法第28條規定。
⒌周麗真作為首謀，應負擔全部責任。反之，徐翊銘、彭景 曼、葛樹人、新橋公司、東海公司並未涉案，且克盡職守 ，並無應分擔之責任。原告於起訴前和解並免除周麗真責 任，該5人亦同免責任。
⒍至於與有過失、消滅時效部分，均援引其他被告的答辯。 ㈤林坤德辯以：
⒈林坤德是大德公司指派之中電公司法人代表董事。顏甘霖 、大德公司早在104年1月、4月間已經積極向金管會檢舉 ，並向媒體揭露中電公司之不法情事，林坤德於104年3月 10日接替陳建宏成為中電公司董事後，仍秉持相同態度， 於中電公司104年3月30日第302次、104年5月14日第303次
董事會中，嚴正反對所有涉及財務、業務的議案，並於10 4年4月7日再度向金管會證期局具名檢舉周麗真涉嫌掏空 中電公司資產之不法情事。林坤德於104年5月28日卸任後 ，仍持續於104年6月26日之股東會上與顏甘霖等共同反對 中電公司之103年度財務報告。據此，林坤德並無不法行 為，亦無故意、過失。
⒉中電公司在104年3月30日第302次董事會中，只將104年第1 季財務報告列為報告事項，林坤德並無表示反對意見之機 會。
⒊林坤德依公司法第27條第2項規定擔任中電公司之董事，是 由其個人與中電公司成立委任關係，並執行中電公司之職 務，大德公司並非中電公司之董事，林坤德並非執行大德 公司之職務，並不適用民法第28條規定。
⒋詐欺市場理論是建立於「效率資本市場假說」之上，認為 交易市場必須符合「半強型市場」之標準，亦即公司股價 除了反應所有過去的歷史訊息外，更可進一步反映所有目 前公開的訊息，如此才能認為投資人依市價買賣，就是信 賴被不實資訊扭曲的價格而作成投資決策，並推定其買賣 與不實資訊之間存在交易因果關係。然而，我國證券市場 畢竟與美國不同，其否亦為「詐欺市場理論」下之效率市 場？仍然缺乏實證，不能逕行援引詐欺市場理論。 ⒌中電公司之股價自101年年底起持續下跌，104年6月間即已 跌破10元之價格，此後約在7至9元間擺盪，並未因其財務 報告不實而上漲，反而在財務報告不實情事揭露後，從10 5年11月開始緩慢上揚，107年1月以後即重回10元以上之 價格。因此，投資人縱使受有損害，也與財務報告不實無 涉，欠缺損失因果關係。
⒍美國法上早期雖有判決採取毛損益法計算損害，但現今美 國學界及實務早已普遍採淨損差額法，我國多數學者亦不 支持毛損益法。原告主張以毛損益法計算，殊欠依據。 ⒎基於原告主張之連帶債務關係，訴訟中原告與部分被告陸 續達成和解而撤告之和解金額，仍應全數自原請求之賠償 金額中扣除；原告迄今仍未逐一陳報歷次達成和解的金額 ，請求並不合法。
⒏本件投資人知悉財務報告不實之情形後，若未於適當之反 應期間內出脫持股，以求停損，導致損失擴大，應適用民 法第217條與有過失之規定。
⒐林坤德與其他大德公司指派之法人代表董事顏甘霖等人共 同揭發中電公司財務報告不實情事，屬於吹哨者，應免除 或減輕其責任。
⒑原告遲至106年8月29日始提起本件訴訟，在101年8月28日 以前已買進中電公司股票之投資人縱因財務報告不實而受 有損害，亦已逾5年之消滅時效。
㈥宋正一、協廣公司辯以：
⒈宋正一雖受大德公司、協廣公司指派為法人代表董事，但 宋正一終究是中電公司之董事，執行中電公司之董事職務 ，並非大德公司、協廣公司之董事，亦非執行協廣公司之 董事職務。大德公司、協廣公司本身只是中電公司法人股 東，並非董事。因此，本件不適用民法第28條規定。 ⒉原告所指虛偽交易，均發生在宋正一就任董事之前，宋正 一並未參與犯行，亦未負責編製不實之99年至102年財務 報告。宋正一就任後，從未受託執行該公司日常業務，亦 未指揮該公司財務部門編製財務報告，並無主導財務報告 之權限。況且，中電公司104年至105年之財務報告雖受先 前不法交易影響而有不實，實際上仍是周麗真等人不法行 為衍生的當然結果，不可歸責於宋正一。
⒊宋正一態度始終一致，一直積極追查中電公司財務、業務 上疑義，最後竟被有心人士運作股東會而決議解任，宋正 一已善盡董事之注意義務。
⒋宋正一在董事會中，就年度財務報告之討論案均投反對票 ，就第1季、第3季財務報告之報告案，宋正一無法投票表 示反對，其發言亦被中電公司略去而未記載於議事錄。實 則，宋正一不可能反對年報，卻贊成季報。原告切割擷取 季報部分起訴求償，顯屬無理。
⒌原告於起訴前，已經與中電公司、周麗真等37人以79,000, 000元達成和解，並拋棄其餘請求，且全額均由中電公司 給付。周麗真身為首謀，應負全部責任，原告免除其責任 之部分，發生絕對效力，宋正一、協廣公司同免責任。 ⒍本件投資人與有過失、且其請求罹於時效各節，援引其他 被告之答辯。
㈦鄭光傑辯以：
⒈原告所指虛偽交易等不法行為，均發生於99年1月至102年5 月間，當時鄭光傑並未擔任中電公司總經理，故102年第2 季以前之財務報告不實，應由時任總經理張志偉負責。 ⒉鄭光傑於102年9月4日就任後，適逢102年第3季財務報告製 作完成，且經會計師核閱完畢，鄭光傑才剛就任不久，無 從發現不實。
⒊嗣後，鄭光傑指派特助李宗龍調查中電公司之財務狀況， 發覺中電公司業務有疑問，積極查明真相後，勇於揭發弊 端，於102年12月2日向中電公司董事顏甘霖報告，顏甘霖
隨於翌(3)日召開董監事座談會，鄭光傑已於會中報告儲 能櫃交易等虛偽交易情事。但是，顏甘霖會後陸續接獲多 位董事、監察人之電話指責，咸認顏甘霖於前述會議之發 言失當，並表達慰留周麗真董事長之意。嗣後，周麗真堅 決否認虛增營收、獲利及減損資產等情事，並要求鄭光傑 等人撰立道歉信。鄭光傑遭受此一無理對待，隨即於翌（ 4）日提出辭呈，辭去總經理職務。周麗真則召集高階幹 部聲明「前總經理張志偉已離職負起責任，鄭光傑總經理 也因不實指控提出辭呈，爾後嚴禁中電公司經理人再碰觸 綠能事業部的前期帳務」云云。據此，鄭光傑是吹哨者， 顯已善盡總經理之善良管理人注意義務，並得援引吹哨者 免責之法理，免除責任。
⒋證交法第20條之1第2項、第5項已於104年7月1日修正，就 財務報告不實之損害賠償，改為課予總經理推定過失責任 ，基於衡平原則，此項法理可援用於修正前之事實。 ⒌臺灣證券市場並非有效率之市場，並無「詐欺市場理論」 之適用，原告並未舉證證明交易因果關係存在。 ⒍毛損益法忽略影響市場股價的眾多因素，要求被告就所有 可能引發股價波動之市場因素負擔責任，有違我國民法損 害歸責之原理，對於被告顯失公允。
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