違反證券交易法
最高法院(刑事),台非字,106年度,223號
TPSM,106,台非,223,20180111,1

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最高法院刑事判決          106年度台非字第223號
上 訴 人 最高法院檢察署檢察總長
被   告 何正卿
      王榮哲
上列上訴人因被告等違反證券交易法案件,不服臺灣高等法院中
華民國103 年9 月30日第二審更審確定判決(102 年度金上重更
㈠字第7 號;起訴案號:臺灣臺北地方法院檢察署96年度偵字第
25790 號),認為部分違背法令,提起非常上訴,本院判決如下

主 文
上訴駁回。
理 由
壹、本件非常上訴理由稱:「一、按非常上訴審係以原判決所確 認之事實為基礎,判斷其適用法律有無違誤(最高法院68年 台非字第181 號判例意旨參照);又非常上訴,乃對於審判 違背法令之確定判決所設之非常救濟程序,以統一法令之適 用為主要目的。必原判決不利於被告,經另行判決;或撤銷 後由原審法院更為審判者,其效力始及於被告。此與通常上 訴程序旨在糾正錯誤之違法判決,使臻合法妥適,其目的係 針對個案為救濟者不同。兩者之間,應有明確之區隔。刑事 訴訟法第441 條對於非常上訴係採便宜主義,規定『得』提 起,非『應』提起。故是否提起,自應依據非常上訴制度之 本旨,衡酌人權之保障、判決違法之情形及訴訟制度之功能 等因素,而為正當合理之考量。除與統一適用法令有關;或 該判決不利於被告,非予救濟,不足以保障人權者外,倘原 判決尚非不利於被告,且不涉及統一適用法令;或縱屬不利 於被告,但另有其他救濟之道,並無礙於被告之利益者,即 無提起非常上訴之必要性。亦即,縱有在通常程序得上訴於 第三審之判決違背法令情形,並非均得提起非常上訴。所謂 與統一適用法令有關,係指涉及法律見解具有原則上之重要 性者而言。詳言之,即所涉及之法律問題意義重大而有加以 闡釋之必要,或對法之續造有重要意義者,始克相當(最高 法院97年度第4 次刑事庭會議紀錄意旨參照)。依上開說明 ,確定判決有如下之判決違背法令情事,而得提起非常上訴 ,茲分述之。㈠確定判決認99年6 月3 日(按應為2 日之誤 ,非常上訴書誤載)修正公布之證券交易法(下稱本法)第 157 條之1 (下稱新法)1 :將內部人就重大消息之主觀上 認知程度,由『獲悉』改為『實際知悉』,考其源由,係將 過往法院判決多認為內部人就重大消息,必須達到實際知悉 程度之實務見解予以明文化之。就此而言,並不影響法院之



判斷標準;又由文義觀之,『獲悉』乃得知之意,『實際知 悉』乃實在的知道之意,兩者文義並無不同,難認此修正有 限縮主觀構成要件要素之範圍,故修正公布前後之條文,就 重大消息知悉之程度,對被告而言,並無利與不利。2 :有 關沈澱期之規定,修正前(下稱舊法)之條文,除了重大消 息公開前不得買賣外,增加公開後12小時沈澱期之規定;修 正條文則將沈澱期由公開後12小時,延長為公開後18小時。 由此點觀之,以舊法之條文有利被告。3 :另就消息明確性 、具體性而言,新法對於重大消息的定義,增列重大消息應 達『明確』,且必須符合『具體內容』之要件。換言之,內 線交易之重大消息應達明確,且有具體內容始足當之。顯然 修正意旨有意提升重大消息之明確性及具體性,使其並非在 一開始尚不明確及無具體內容前,即要求必須公開,且課予 內部人實際知悉此等不明確不具體消息時,就不得交易之義 務。由此觀之,新法有關重大消息之規範較舊法嚴格,故新 法對被告較為有利。4 :又就以他人名義交易而言,新法增 列內部人無論自行或以他人名義,均不得在重大消息公開前 或沈澱期內買入或賣出;然如依舊法,行為人以他人名義為 違法內線交易,也可視該他人是否明知、有無犯意聯絡,或 僅遭到利用,甚至是否遭到冒名,而將行為人論以共犯、間 接正犯、甚至另論行使偽造私文書等罪,並非舊法即無處罰 規定。故此部分修正,對被告而言,尚無利或不利。經綜合 比較,新法條文雖將沈澱期延長至消息公開後18小時,不利 被告,然因有關重大消息部分增列消息應達明確,且有具體 內容,排除不明確、無具體內容之消息,限縮內線交易之重 大消息範圍,使內線交易成罪之範圍較舊法為小,整體比較 ,新法對被告較為有利,依刑法第2 條第l 項但書規定,本 件應適用新法第157 條之l 之規定,以論斷被告有無犯罪云 云(確定判決正本第109 、110 頁參照)。然新舊法之比較 ,係採從舊從輕原則。舊法有關行為人及行為之規定為『下 列各款之人…買入或賣出…』,以文義解釋,當指下列各款 所列之本人買入或賣出,始有適用該條款。最高法院判決就 舊法所指『下列各款之人…買入或賣出…』時之法律上適用 ,即明確指出『…此即一般所謂「內部人內線交易之禁止」 ,依該法條之規定,法律所禁止買入或賣出者,為上述各款 之人所有之股票(或其他具有股權性質之有價證券),如所 買入或賣出者,非上述各款人所有之股票(或其他具有股權 性質之有價證券),即難認有違上開規定,而令其負證券交 易法第171 條第1 款之罪責』(最高法院98年度台上字第18 50號判決意旨參照)亦即限定買入或賣出股票之行為人為『



下列各款之人所有之股票(或其他具有股權性質之有價證券 )』。依確定判決所載,同案被告柯文昌買入及賣出之股票 ,係『使普訊創投公司、普訊伍創投公司、普訊陸創投公司 、普捌創投公司、普實創投公司、達訊公司、達訊二公司及 達訊三公司獲取達新臺幣(下同)472,847,065 元之不法利 益,惟被告等本身並未因而獲得任何利益』(確定判決正本 第11頁參照)。足見上開普訊創投公司等之公司方為股票買 入、賣出之人,被告等並非上述涉及內線交易股票之股票所 有人,應不構成舊法『買入或賣出』之要件;新法條文則為 『自行或以他人名義買入或賣出』,查該條文修正之立法理 由為『從過去內線交易之司法審判案件涉案行為人之交易模 式觀之,除以本人名義為相關有價證券之買賣外,尚有以他 人名義為買賣之行為,惟因法律尚未明確定義,致使司法實 務上有認為內線交易行為應包含以他人名義買賣之行為,亦 有認為不包含等見解不一之情事產生,爰透過本次證券交易 法第157 條之1 修正,將第1 項「不得…買入或賣出」條文 文字,修正為「不得…『自行或以他人名義』買入或賣出」 』等語。此乃攸關行為人犯罪構成要件之變更,確定判決卻 認『此一修正,對被告而言,實無有利不利』云云,將擴大 處罰對象之新法可以溯及適用於舊法時期之行為。然如依確 定判決之見解,就構成犯罪行為人適用範圍之變更,對被告 無何有利不利可言,則該次之法律修正,豈非蛇足?確定判 決基於此部分見解所為事實之認定,與法有違,至為灼然。 ㈡就消息明確性、具體性而言,確定判決認本件應適用新法 。然依新法,本件爭點之一即為『實際知悉發行股票公司有 重大影響其股票價格之消息時,在該消息明確後,未公開前 或公開後18小時內,不得對該公司之上市股票或其他具有股 權性質之有價證券,自行或以他人名義買入或賣出』簡言之 ,重大影響股票價格之消息何時始得認為臻於明確?確定判 決認美商捷普公司與綠點公司於95年9 月12日簽訂無拘束力 意向書時,即為內線消息明確之時點,此一認定與事實明顯 違背。蓋該『無拘束力意向書』原文為『Non-binding Let- ter of Intent』,『Non-binding』翻譯為中文即不具束縛 、無拘束力之意,亦即簽約雙方於該意向書簽訂後,任何一 方均可主張不遵守且不負任何法律責任。該無拘束力意向書 內容包括簽訂後,美商捷普公司將執行為期2 週之實地查核 (其後實地查核時間為4 週),雙方再就併購案為最後合約 之討論(按是否為最後合約之簽立以及簽訂內容如何,簽約 雙方在該『無拘束力意向書』簽訂時,均無法預知)等情, 為確定判決認定之事實(判決正本第6 頁參看),故無拘束



力意向書簽訂後是否必將完成併購案,並非絕對,其間仍有 諸多變數足以使併購案無法達成。此觀美商捷普公司於『無 拘束力意向書』簽訂後之95年10月30日發給綠點公司之要約 函(Offer Letter for Taiwan Green Point )其內容敘及 實地查核後,擬定之收購價格為每股100 元,綠點公司就此 收購價格之要約予以拒絕,此亦為確定判決認定之事實(判 決正本第77、78頁參看)。惟確定判決卻以綠點公司雖就收 購價格拒絕,但並未否決美商捷普公司併購案,因認被告關 於95年9 月12日簽訂無拘束力意向書時,尚非內線消息明確 時點之辯解不足採云云。然任何有價證券之買賣,價格絕對 是最優先之考量,此為吾人日常生活之常識,該收購價格每 股100 元之要約,仍有待承諾,雙方意思表示才會達到一致 ,但綠點公司拒絕之,故就綠點公司拒絕之意思表示到達美 商捷普公司時,該美商捷普公司每股100 元之要約失其效力 ,契約不成立。若美商捷普公司就此價格不再重新以另一價 格為要約,併購案必定破局,自不待言。尚難以美商捷普公 司其後提高收購價格以及雙方最終完成併購案,即忽略綠點 公司在併購案進行中曾拒絕每股100 元收購價格之要約,此 拒絕之意思表示足使併購案胎死腹中。確定判決以95年9 月 12日雙方簽訂無拘束力意向書時即為內線消息明確之時點, 此認定顯然違背經驗法則且置契約成立要件不顧。再參以『 鑒於企業併購案之進行必須歷經一連串處理程序,參考前述 美國實務案例之必要之合致協議原則,並考量明確性與重大 性之需要,對於企業併購流程中,其重大訊息明確點之認定 ,宜以實地查核進行後,針對價格及主要併購契約架構完成 ,作為重大影響其股票價格之消息已經明確之時點』(最高 法院102 年度台上字第1672號、104 年度台上字第78號判決 意旨參照)。本件關於消息明確性之認定,除有前述經驗法 則之違背且不利於被告等,亦無其他救濟之道外,尚且與上 揭最高法院見解相左。為維護交易安全及建構健全之企業併 購案,此關於消息明確性之法律見解,具原則上重要性,對 於法之續造意義重大,有加以闡釋及統一法律見解之必要。 ㈢本法第171 條第2 項就犯罪所得達1 億元以上者,有加重 處罰之規定,屬刑之加重構成要件。確定判決認同案被告柯 文昌自95年9 月13日至同年10月30日間,在普訊公司辦公室 內以電話指示不知情之證券商營業員下單買進如確定判決正 本附表二所示綠點公司股票,並於捷普公司併購綠點公司之 重大消息公開後,選擇較確定消息公開後10日(即95年11月 23日起至95年12月6 日止)之平均收盤價107.55元為高之捷 普公司公開收購綠點公司股票價格即每股109 元,將上開買



進股票全數賣出,其犯罪所得應為如附表二所示應賣總價款 2,443,235,00O 元,扣除如附表二所示綠點公司股票買進金 額1,963,057,600 元、千分之3 之證券交易稅共計7,329,70 5 元及匯費、集保手續費、券商手續費共計630 元後,為47 2,847,065 元(判決正本第22頁參看,惟判決正本附表二並 無關於應賣總價款2,443,235,00O 元之記載,此部分確定判 決記載有誤,該2,443,235,00O 元係附表二所示,買進股票 總數22,415,000乘每股109 元所得之金額,應予說明)。然 此計算方法有錯誤適用法律之違法。蓋本法第171 條第2 項 規定『犯前項之罪,其犯罪所得金額達新臺幣一億元以上者 ,處七年以上有期徒刑』該條項立法理由記載『…第2 項所 稱犯罪所得,其確定金額之認定,宜有明確之標準,俾法院 適用時不致產生疑義…至於計算方法…例如對於內線交易可 以行為人買賣之股數與消息公開後價格漲跌之變化幅度差額 計算之』實務上最高法院亦採此見解,以行為人買賣之股數 與消息公開後價格漲跌之變化幅度差額計算犯罪所得(參看 最高法院95年度台上字第2916號、96年度台上字第2453號、 96年度台上字第7644號、98年度台上字第4800號、100 年度 台上字第862 號、101 年度台上字第4706號、103 年度台上 字第2256號等判決意旨)。該條項立法理由就計算方法既有 列舉說明,職司法律適用之法院焉可忽視不予採用?縱認應 為被告等有罪之判決,其犯罪所得金額計算,亦應以消息公 開時(確定判決認定公開時點係95年11月22日下午4 時14分 17秒,判決正本第69頁參看)之綠點公司股票收盤價格 105 元與公開收購價格每股109 元之差價4 元乘賣出股票總數22 ,415,000 股,扣除前揭交易稅7,329,705元及匯費、集保手 續費、券商手續費共計630 元後,餘款82,329,665元方為犯 罪所得(計算式:4×22,415,000-7,329,705-630=82,32 9,665 )上開金額未達1 億元,並不符合刑罰加重之要件, 確定判決誤為加重,其法律適用有誤(確定判決以買入賣出 總價之差額扣除相關稅金、規費後,所得金額為犯罪所得) 。抑有進者,晚近最高法院關於內線交易犯罪所得之計算, 認為並應考量其他經濟或非經濟因素之價格變動,如最高法 院101 年度台上字第1857號、104 年度台上字第2932號、10 5 年度台上字第549 號均揭示『若該股票價格之漲跌變動係 基於其他經濟或非經濟上因素所導致,而與該重大消息之公 開並無相當因果關係,即不能以該漲跌變動後之股票價格, 作為計算內線交易犯罪所得之依據』之意旨。如依上揭應考 量經濟或非經濟因素之價格變動之見解,確定判決以買入賣 出總價之差額扣除相關稅金、規費後之金額認定係犯罪所得



,即有違誤。此關於犯罪所得是否達1 億元以上計算方式之 法律上見解,具有原則上重要性,於法之續造意義重大,應 有加以闡釋及統一法律見解之必要。前開確定判決見解於法 有違且不利被告,亦無其他救濟之道。㈣第按無罪推定係世 界人權宣言及公民與政治權利國際公約宣示具有普世價值, 並經司法院解釋為憲法所保障之基本人權。民國91年修正公 布之刑事訴訟法第163 條第2 項但書,法院於『公平正義之 維護』應依職權調查證據之規定,當與第161 條關於檢察官 負實質舉證責任之規定,及嗣後修正之第154 條第1 項,暨 新制定之公民與政治權利國際公約及經濟社會文化權利國際 公約施行法、刑事妥速審判法第6 、8 、9 條所揭示無罪推 定之整體法律秩序理念相配合。盱衡實務運作及上開公約施 行法第8 條明示各級政府機關應於2 年內依公約內容檢討、 改進相關法令,再參酌刑事訴訟法第163 條之立法理由已載 明:如何衡量公平正義之維護及其具體範圍則委諸司法實務 運作和判例累積形成,暨刑事妥速審判法為刑事訴訟法之特 別法,證明被告有罪既屬檢察官應負之責任,基於公平法院 原則,法院自無接續檢察官應盡之責任而依職權調查證據之 義務。則刑事訴訟法第163 條第2 項但書所指法院應依職權 調查之『公平正義之維護』事項,依目的性限縮之解釋,應 以利益被告之事項為限,否則即與檢察官應負實質舉證責任 之規定及無罪推定原則相牴觸,無異回復糾問制度,而悖離 整體法律秩序理念(最高法院101 年度第2 次刑事庭會議紀 錄意旨參照)。如前所述,計算犯罪所得,應並考量其他經 濟或非經濟因素之價格變動之見解,此『公平正義之維護』 乃利益被告,屬法院應依職權調查之事項。被告等提出安侯 建業聯合會計師事務所所屬畢馬威財務諮詢股份有限公司( 下稱KPMG畢馬威公司)出具之報告書,主張縱有犯罪,考量 其他經濟或非經濟因素之價格變動後,犯罪所得僅2,973 萬 802 元(如附表),非如確定所指達1 億元以上。是關於犯 罪所得是否達1 億元以上計算,乃利益被告為法院應依職權 調查之事項,確定判決未予審酌,有應於審判期日調查事項 未調查之違法,且對被告等不利。二、案經確定,爰依刑事 訴訟法第441 條、第443 條提起非常上訴,以資糾正。」等 語。
貳、本院查:
非常上訴制度之設計,係在糾正法律上的錯誤,藉以統一法 令之適用,屬案件裁判確定後的非常救濟方法,雖不免就具 體個案發生一定變化的效力,無非附隨效果,並非其本旨, 此與再審制度係專為事實認定錯誤而設的救濟方法,尚有不



同。是以,非常上訴應以原確定判決已經確認的事實,作為 基礎,審核原確定判決適用法令,有無違法,如依其所確認 的事實及卷內證據資料觀察,其適用法則並無違誤,即難指 為違法。而證據的取捨、證明力的判斷及事實的認定(含犯 罪行為時間與犯罪所得),俱屬事實審法院自由裁量判斷的 職權,此項職權行使,倘不違背客觀存在的經驗法則或論理 法則,即無違法可言,觀諸刑事訴訟法第155 條第1 項規定 甚明,自無許任意異持評價,假非常上訴為名,以為「事實 點」救濟之途,合先敘明。
再者,刑事訴訟法第379 條第10款所稱依法應於審判期日調 查之證據,係指與待證事實有重要關係,在客觀上顯有調查 必要性的證據而言,故其範圍並非漫無限制,必其證據與判 斷待證事實之有無,具有關聯性,得據以推翻原判決所確認 的事實,而為不同的認定,始足當之。若所需證明的事項已 臻明確,自無庸贅行其他無益的調查。
一、按行為後法律有變更,致發生新、舊法比較適用時,應就罪 刑有關的一切情形,綜其全部罪刑的結果而為比較後,選擇 有利者,為整體之適用。次按禁止內線交易的理由,學理上 有所謂「平等取得資訊理論」(健全市場理論),即在資訊 公開原則下,所有市場參與者,應平等取得相同資訊,一旦 有人先知而利用,勢將違反公平原則,故公司內部人於知悉 公司的內部消息後,若於尚未公開該內部消息之前,即在證 券市場與不知該消息之一般投資人,進行對等交易,則該行 為本身,即已破壞證券市場交易制度的公平性,足以影響一 般投資人對證券市場的公正性、健全性信賴,自應予以非難 。而我國證券交易法所規範內線交易的成立,並非以詐欺行 為或違反信賴義務之存在,作為前提,亦即不專以學理上所 稱之「信賴關係理論」,憑為基礎,而係植基於「平等取得 資訊理論」的精神,兼及學理上所稱的「私取理論」,著重 在內部人(含準內部人、消息受領人)「獲悉(確實知悉) 發行股票公司有重大影響其股票價格之消息」及「在該消息 未公開前,對該公司之上市或在證券商營業處所買賣之股票 ,買入或賣出」2 種「形式要件」的該當,就構成了犯罪, 屬於學理上所稱形式犯或舉動犯。至於該內部人(含準內部 人、消息受領人)於知悉消息後,買賣股票,是否存有藉該 交易獲利或避免損失的「主觀意圖」,毫不影響其犯罪的成 立;且內部人最終是否實際因該內線交易,而獲利益,亦非 所問,已是本院近來趨於一致的見解,允宜指明。 再者,關於刑法的解釋方法,包括文義解釋、系統解釋、歷 史解釋、目的解釋等,基於罪刑法定原則及刑法最後手段性



(刑法謙抑性)的基本大原則,對於構成犯罪的法律要件、 法律效果及犯罪追訴條件的範圍,應在不超過文義解釋的最 大範疇,而於該文義範圍內,綜合立法目的、歷史及體系等 解釋方法,作出最適當解釋,以免增加法律條文所無的限制 ,致害及罪刑法定、不當擴大刑罰範圍,進而影響刑法的安 定性及明確性基本要求。是關於證券交易法第157 條之1 第 1 項,於民國99年6 月2 日修正公布時,增列內部人不得「 自行或以他人名義」買賣股票或其他有價證券的文字乙節, 其真意何在?是否涉及構成要件之擴張?剖析如下: ㈠從法條文義而言,修正前該條第1 項僅規定:「下列各款之 人,獲悉發行股票公司有重大影響其股票價格之消息時,在 該消息未公開或公開後十二小時內,不得對該公司之上市或 在證券商營業處所買賣之股票或其他具有股權性質之有價證 券,『買入或賣出』…」。對於「買入或賣出」的股票(有 價證券),究竟是屬於何人所有乙情,雖乏明文,但從文義 上解釋,法律所禁止者,乃內部人(含準內部人等)買入或 賣出股票的「行為」,並未限定買賣的股票,「必須」是屬 於「自己所有」。換言之,所禁制者,重點在於「行為」( 舉動),而非該行為對象「客體誰屬」。
㈡就立法目的而言,如前述,我國證券交易法第157 條之1 內 線交易禁止罪的立法精神,係採取美國法例的「平等取得資 訊理論」學說,即為防止內部人欲憑藉其消息靈通的特殊地 位,早先一步從事其相關股票的買進或賣出,以致造成證券 市場一般投資大眾不可預期或難以發覺的交易風險,期在資 訊公開原則下,讓買賣雙方平等取得訊息,以維護交易的公 平,進而保護投資人的權益,健全市場的發展,自應以合目 的性,解釋該法條(99年6 月2 日)修正公布前的構成要件 ,其中所謂「獲悉發行股票公司有重大影響其股票價格之消 息時,在消息未公開前…買入或賣出…」,應指內部人於「 獲悉有重大影響其股票價格之消息」時,在該消息公開前, 為「買賣股票之行為」,即足構成該罪。自無容許內部人、 準內部人或消息受領人,假他人之名,而為己之計算,或委 託銀行、投信或投顧公司代為操作,或其他迂迴方式,豁免 於內線交易的規範。從而,該條項修正前之規定,當不可誤 解為唯有以內部人(含準內部人等)「自己(本人)所有」 的股票或有價證券,作為交易的客體,才會構成本罪,進而 誤謂於借名情形或縱然自己實際擁有操控權者,猶不在禁止 之列,換言之,應就合目的性之實質面予以理解,而非純於 形式面觀察、判斷。
㈢循修法沿革及理由觀察:99年6 月2 日本條項修正公布時,



修正理由既謂:「衡酌目前行為人交易模式,多不以自己名 義買賣,實務上認定亦包含以他人名義買賣之行為,爰修正 第1 項規定,以求周延及明確」,實已明白揭示修正所表達 的本旨,可知此部分文字之增訂,無非係欲將實務見解,予 以明文化(明確化),以杜爭議,自難昧於此事實,硬說該 項文字修正,已然對於犯罪構成要件,發生實質的變動(擴 張),進而謂此於行為人,滋生有利或不利的比較新、舊法 如何適用問題。
原確定判決秉此意旨,併就修正前、後有關主觀構成要件、 沈澱期、消息明確性(具體性)、以他人名義交易之規定綜 合比較,復詳加敘明所憑依據(見原判決第106 至110 頁) ,經核於法尚無違誤。關此部分非常上訴意旨,則認因有文 字增訂,已涉犯罪構成要件之擴張,而謂該文字修正後,不 利於被告,容屬誤會。
二、按行政機關依據立法授權,所制定具有填補空白刑法補充規 範的法規命令,具有等同法律的效力(雖然學說上,有引致 少數批評者,但非通說)。該法規命令之本身,既在於補充 法律構成要件的事實內容,使臻明確化,從而,於不違背法 律保留原則,及不逸出法規範目的範圍內,究非不可供作司 法審判官,於認定個案事實行為時,憑為法律構成要件及處 罰價值之取捨判斷參考。
證券交易法於77年1 月29日,增訂公布第157 條之1 關於內 線交易的規範,明文禁止利用內部消息,買賣公司股票,以 健全我國證券市場之發展。依該條第1 項之規定,成立內線 交易犯罪,必須內部人所獲悉者,屬於發行股票公司有重大 影響其股票之價格消息;而所稱有重大影響其股票之價格消 息,於第4 項設有定義,卻仍屬不確定的法律概念,於實務 運作上,不免發生如何認定個案事實,究竟有無內線交易存 在,及是否成立犯罪等困擾。95年1 月11日乃修正公布該第 4 項,授權主管機關訂定重大消息之範圍及其公開方式等相 關事項。該項修正理由明指:「為將內線交易重大消息明確 化,俾使司法機關於個案辦理時有所參考,並鑑於重大消息 內容及其成立時點,涉及刑事處罰之法律構成要件,如明定 於本法,恐過於瑣碎,且較僵化,同時難以因應未來市場之 變化。故為即時檢討重大消息內容,以『維持彈性』,並符 合市場管理需要,爰修訂本項,授權主管機關,訂定重大消 息之範圍。另考量『罪刑法定原則』,重大消息公開方式, 宜予明定,爰參酌美國、日本規定,併入本項修正,授權主 管機關訂定重大消息之範圍及公開方式等相關事項,以符合 『法律安定性』以及『預見可能性』之要求」,益見立法、



行政、司法間,就此犯罪,究竟應如何構成、判斷、認定與 適用,行政主管機關居於關鍵性地位。
上揭所謂「有重大影響其股票價格之消息」乙語,依證券交 易法第157 條之1 第4 項(嗣後經修正為第5 項;下同,不 贅)規定,係指「涉及公司之財務、業務或該證券之市場供 求、公開收購(修正後增訂「其具體內容」5 字),對其股 票價格有重大影響,或對正當投資人之投資決定,有重要影 響之消息;其範圍及公開方式等相關事項之辦法,由主管機 關定之。」主管機關即行政院金融監督管理委員會依此授權 ,訂頒「證券交易法第157 條之1 第4 項重大消息範圍及其 公開方式管理辦法」(99年12月22日修正為「證券交易法第 157 條之1 第5 項及第6 項重大消息範圍及其公開方式管理 辦法」)(下稱消息公開管理辦法)乙種,於第4 條(修正 後為第5 條)就重大消息之成立時點,規定為「事實發生日 、協議日、簽約日、付款日、委託日、成立日、過戶日、審 計委員會或董事會決議日或其他足資確定之日(後者修正後 為『其他依具體事證可得明確之日』;而於此修正意旨特別 強調:『重大消息,係以消息對投資人買賣證券之影響程度 著眼,衡量其發生之機率,及對投資人投資決定可能產生的 影響,做綜合判斷』,…『避免外界錯誤解讀重大消息須確 定始成立』),以日期在前者為準。」顯然係採取「多元時 點、日期在前」之認定方式。可見在同一程序之不同時間, 均有可能為重大消息成立(明確)之時點,亦即強調消息成 立(明確)之相對性,此恰如同美國法院亦拒絕採用「鮮明 界線法則」,而以「個案特定事實調查」與「綜合權衡」, 作為消息重大性之判斷標準。此外,前揭修訂理由,既已明 白載敘係參酌美國聯邦最高法院判決,並認為初步之合併磋 商(即協議日)亦可為重大消息認定之時點,則依照美國聯 邦最高法院兩件案例「TSC 案」與「Basic 案」所建立之判 斷基準:⑴、若某一事件對於公司發生影響,係屬「確定而 清楚」者,此際應適用TSC 案界定「重大性」之判斷基準; 具體以言,即「理性的股東,極可能認為會是影響其投資決 定的重要因素」,或「一項消息如單獨考量,雖未能產生重 大影響,但如連同其他可獲得的資訊,綜合判斷結果,可能 影響理性投資人的決定時,亦符合此重大性質之要件」。⑵ 、若某一事件本身,屬於「或許會,或許不會發生」,或「 尚未確定發生,僅是推測性」之性質,則應適用Basic 案所 採用之「機率和影響程度」,作為判斷基準。
衡諸實際,一般而言,重大消息於達到最後依法應公開或適 合公開階段前,往往必須經歷一連串的處理程序或時間上之



發展,而後,該消息所涵蓋的內容或所指涉的事件,才會終 於成為事實,而其發展及經過情形,每因具體個案不同而異 。故於有多種時點存在時,認定重大消息成立(明確)之時 點,自應參酌上揭基準,綜合相關事件的發生經過及其結果 ,為客觀上之整體觀察,以判斷究竟哪一個時間點,「已達 足以重大影響理性投資人的投資判斷」(例如:對於重大影 響股價消息的內涵,於一定期間,具有相當〈高度〉地發生 可能性),視為該「消息」是否已然達到明確、重大的時點 。
更具體而言,在公開收購或合併的情形,當併購協商進行到 某一階段,倘一般理性投資人知悉此項消息,已足以重大影 響其投資的判斷,即已該當於「消息明確」要件,而無待於 「(確定)併購」,或消息所指涉的事件,「必然成為事實 」的時點,始認為「消息明確」。如此,才能切實把握修法 意旨,並更貼近一般投資人的法律感情,及市場管理需要。 原確定判決對認定綠點高新科技股份有限公司(下稱綠點公 司)與美商捷普公司於95年9 月12日簽署「無拘束力意向書 」,係本件併購案的重大消息成立(明確)時點,及如何不 採被告有關重大消息認定時點之各項抗辯,已於判決理由內 ,詳為說明:就併購契約之成立,通常須歷經數個階段,包 括初步磋商、達成協議、董事會決議、簽訂契約等;在雙方 初步磋商過程中,固屬意見交換,若未達成共識,尚難認已 有合併之雛形,惟若雙方已針對重要之點達成協議,意謂雙 方已對合併的大方向,達成了共識,則其後續之簽訂契約及 經董事會決議之過程,僅係逐步完成合併之程序,亦即此重 大消息在達到最後依法應公開或適合公開階段前,既須經過 一連串處理程序或時間上之發展,其後,該消息所涵蓋的「 內容」或所指涉的「事件」才成為「事實」,然而應認為符 合前揭「成立」或「具體明確」的判斷標準,既有多種時點 存在時,自應以消息最早成立之時點為準等語(見原判決第 70頁),並審酌本件併購案關於緣起、經過、進行情形及「 無拘束力意向書」內容(包括購買綠點公司股票價格區間及 雙方併購意願)等具體特性,據以詳細論斷(見原判決第65 至80頁)。再依原確定判決認定的事實:美商捷普公司於95 年9 月11日之「無拘束力意向書」內容,係與綠點公司同年 、月6 日董事會決議內容大致相同,並經江懷海於同年、月 12日代表綠點公司簽署「無拘束力意向書」回傳予美商捷普 公司等情。則其認為雙方已就本件併購案之併購價格、架構 ,具有共識,對於「美商捷普公司併購綠點公司」事實的發 生有「高度可能」,此重大消息,已然明確,尚非無據,且



與經驗法則及論理法則無違。又參以一般所謂「初步意向書 」、「意向書」或「無拘束力意向書」,並不宜偏重在所使 用之名稱(形式),而應著重於個別併購案所簽署文件的具 體內容(實質),何況所簽署的文件有無約定法律上的拘束 力,亦非絕對、唯一的判斷標準,而當依個案具體內容為事 實的判斷時,倘此「意向書」可以合理期待將會發生一系列 的情境或事件(譬如啟動實地查核),且對公司股票的價格 可能產生影響,即可該當具備明確性,不能因過去其他不同 情形的案例,就併購案所簽署「意向書」或「無拘束力意向 書」,是否具備重大消息成立(明確)時點要素,曾為相異 的認定乙情,遽指本件原確定判決有適用法則不當之違背法 令情形存在;再者,原確定判決既認定95年9 月12日係重大 消息明確時點,則其縱未再就該期日後,美商捷普公司自95 年10月2 日起進行之「實地查核」,是否影響重大消息時點 之認定為論敘說明,並無礙於被告犯罪事實的認定。 其實,關於重大消息明確「時點」的認定,乃屬「事實」認 定的範疇,不涉「統一法令適用」的問題,此部分非常上訴 意旨所為主張,容已混淆「非常上訴」、「再審」制度設計 的本旨。
三、證券交易法第171 條加重刑責的立法目的,依其立法理由說 明,係為「使法益侵害與刑罰刑度間平衡」,並「避免犯罪 者不當享有犯罪所得」,以發揮嚇阻犯罪的效果。而關於該 條第2 項所稱「犯罪所得」的認定,以內線交易為例,過往 司法實務,雖然曾出現有「實際所得法」(以行為人賣出〈 或買入〉股票所得價金,減除買入〈或賣出〉股票成本及證 券稅和手續費之後的餘額);「擬制所得法」(即參考證券 交易法第157 條之1 第3 項有關民事賠償的計算方法,擬制 行為人再行賣出〈或買入〉的價格,經減除買入〈或賣出〉 股票成本及證券稅和手續費之後的餘額);「關聯所得法」 (祇有重大消息的公開,對於股價的影響,所產生的增益, 才能作為犯罪所得)等3 種不同計算方式,末者,因為存在 太多不確定因素,言人人殊,毫無客觀性,學界多所詬病, 早已不用。
然從該條文於93年4 月28日修正公布增訂時,其立法理由說 明:「第二項所稱犯罪所得,其確定金額之認定,宜有明確 之標準,俾法院適用時,不致產生疑義,故對其『計算犯罪 所得時點』,依照刑法理論,應以『犯罪行為既遂』或『結 果發生時』,該股票之市場交易價格,或當時該公司資產之 市值為準。至於『計算方法』,可依據相關交易情形,或帳 戶資金進出情形,或其他證據資料加以計算。例如對於內線



交易,可以行為人買賣之股數,與消息公開後價格漲跌之變 化幅度,差額計算之;不法炒作,亦可以炒作行為期間股價 ,與同性質同類股或大盤漲跌幅度比較,乘以操縱股數,計 算其差額。」等語以觀,並未提供「單一」明確的計算方法 ,且所為說明,僅係一種原則性例示,尚難完全解決各種不 同行為態樣的內線交易犯罪所得計算,況且此終究非屬法律 本文,不具有絕對的拘束力,僅能供為法院解釋、適用法律 的參據之一,從而,法院於個案適用未盡採納,仍不生判決 違背法令的問題。此外,從本條項立法目的而言,既在「避 免犯罪者不當享有犯罪所得」,苟內部人確因知悉內線消息 而買進股票,股價上漲的增益也在犯罪既遂(內部人知悉重 大消息並買賣股票時,無待再行賣出、買入,行為既已「既 遂」)之後,如扣除消息公開之前及公開之後,因市場因素 所產生的增益,無異使內部人「不當享有犯罪利益」,豈非 與立法目的背道而馳;再從罪刑相當目的面向以觀,內部人 於何時買進與賣出股票,既均出於自主的選擇,則其因自身 決定的買賣行為產生利益,自當承受其結果,無違罪責相當 原則;末以,股票「價格漲跌之變化幅度」,不管是法律文 義或是立法理由,均未說明須與「重大消息」的公開,具有 因果關係,故法院於計算犯罪所得時,自無需考量影響股價

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參考資料
畢馬威財務諮詢股份有限公司 , 台灣公司情報網
普訊捌創業投資股份有限公司 , 台灣公司情報網
普訊伍創業投資股份有限公司 , 台灣公司情報網
綠點高新科技股份有限公司 , 台灣公司情報網
普訊創業投資股份有限公司 , 台灣公司情報網
新科技股份有限公司 , 台灣公司情報網
松江分公司 , 台灣公司情報網
城中分公司 , 台灣公司情報網