證券交易法
臺灣臺北地方法院(刑事),金訴字,97年度,11號
TPDM,97,金訴,11,20100928,2

臺灣臺北地方法院刑事判決　　　　　　　97年度金訴字第11號
公　訴　人　臺灣臺北地方法院檢察署檢察官
被　　　告　庚○○
選任辯護人　黃文昌律師
　　　　　　王永春律師
上列被告因違反證券交易法案件，經檢察官提起公訴（年度偵字
第號），本院判決如下：
主 文
庚○○無罪。
理 由
一、本件公訴意旨略以：被告庚○○係股票投資人，於民國95年 12月起，明知證券交易法規定在集中交易市場買賣有價證券 時，不得意圖抬高或壓低某種有價證券之交易價格，而連續 以高價買入或以低價賣出，竟基於意圖抬高集中交易市場財 團法人中華民國證券櫃檯買賣中心（下稱櫃買中心）上櫃之 有價證券合邦電子股份有限公司（下稱合邦公司，股票代號 ：6103）股票交易價格之犯意，為獲取非基於證券交易市場 ，依正常供需交易所得之利潤，於95年12月12日至96年1 月 11日期間，在臺北市○○路、敦化南路口長城證券公司VIP 室，利用自有資金以長城證券公司0000000 帳戶、中信證券 公司416887帳戶、元大證券公司和平分公司0000000 帳戶、 國泰綜合證券公司1603帳戶及華南永昌證券公司149830帳戶 ，及以不知情之其妻陳惠秀長城證券公司140845帳戶、中信 證券公司416492帳戶、永豐金證券公司大稻埕分公司56936 帳戶、臺灣工銀證券公司城中分公司328461帳戶、富邦綜合 證券公司延平分公司209 帳戶、其女楊淳喻永豐金證券公司 大稻埕分公司90277 帳戶、其女楊淳善永豐金證券公司大稻 埕分公司91580 帳戶，及以其妻姊陳惠愛長城證券公司5035 45帳戶，自行以電話下單大量買賣合邦公司股票，其中95年 12月22日、26日及96年1 月4 日、5 日、8 日買賣成交數量 占該股票當日成交量20％以上，庚○○除連續以漲停價或高 於當時揭示成交價買進合邦公司股票，復以相對成交方式影 響股價，致95年12月22日、26日、27日及96年1 月2 日、4 日等5 日明顯影響合邦公司股價上漲2 至10檔，使該公司無 法反應股票真實供需之數量及價格，合計庚○○於前開期間 總計買進該公司股票16,542仟股，賣出9,862 仟股，並藉此 獲利新臺幣（下同）1,591 萬餘元（該獲利係依賣出均價、 買入均價相減後，與賣出張數相乘所得）。茲將前開影響股 價之情形詳述如下：
㈠庚○○於95年12月22日09:02:53:45 至09:03:33:81 ，使用



本人元大證券和平分公司0000000 帳戶及陳惠秀長城證券14 0845帳戶，以漲停價23.5元委託買進600 仟股，並於同日09 :03:10:83 至09:03:35:88 成交600 仟股，使成交價由23元 上漲至漲停價23.5元，影響合邦公司股價上漲10檔。（詳如 附表一網底部分）
㈡庚○○於95年12月26日09:15:43:98 至09:16:08:14 ，使用 本人長城證券0000000 帳戶，以24.8元至25元委託買進699 仟股，並於同日09:15:52:94 至09:16:17:98 成交340 仟股 ，使成交價由24.5元上漲至漲停價25元，影響合邦公司股價 上漲10檔。（詳如附表二網底部分）
㈢庚○○於95年12月27日11:22:18:33 至11:23:08:73 ，使用 本人長城證券0000000 帳戶，以25.1元至25.25 元委託買進 400 仟股，並於同日11:22:33:60 至11:23:23:60 成交205 仟股，使成交價由25元上漲至25.25 元，影響合邦公司股價 上漲5 檔；復於同日13：29：23：12至13：29：31：08使用 陳惠秀證券帳戶，以26元委託買進700 仟股，並於13：30： 00：00成交524 仟股，使成交價由25.9元上漲至26元，影響 合邦公司收盤股價上漲2 檔。（詳如附表三網底部分） ㈣庚○○於96年1 月2 日13:23:22:17 至13:24:25:12 ，使用 陳惠秀長城證券140845帳戶，以27.3元至27.6元委託買進90 0 仟股，並於同日13:23:27:24 至13:24:42:29 成交176 仟 股，使成交價由27.2元上漲至27.6元，影響合邦公司股價上 漲8 檔。（詳如附表四網底部分）
㈤庚○○於96年1 月4 日09:00:16:80 至09:04:03:08 ，使用 本人長城證券0000000 帳戶，以28.8元至30元委託買進2,49 9 仟股，並於同日09:00:29:69 至09:04:15:08 成交1,488 仟股，使成交價由28.7元上漲至30元，影響合邦公司股價上 漲6 檔。（詳如附表五網底部分）
㈥庚○○於96年1 月4 日13:24:29:75 至13:29:28:04 ，使用 其本人長城證券0000000 帳戶及陳惠秀富邦綜合證券延平分 公司209 帳戶，以28.6元至30.15 元委託買進380 仟股，並 於同日13:24:43:27 至13:30:00:00 成交288 仟股，使成交 價由28.4元上漲至28.7元，影響合邦公司股價上漲6 檔。（ 詳如附表五網底部分）
㈦綜上，因認被告涉犯證券交易法第155 條第1 項第4 款「意 圖抬高集中交易市場某種有價證券之交易價格，自行或以他 人名義，對該有價證券，連續以高價買入」之罪嫌。二、按犯罪事實應依證據認定，無證據不得推定其犯罪事實，又 不能證明被告犯罪者，應諭知無罪之判決，刑事訴訟法第15 4 條、第301 條第1 項分別定有明文。又認定犯罪事實所憑



之證據，雖不以直接證據為限，間接證據亦包括在內，然而 無論直接證據或間接證據，其為訴訟上之證明，須於通常一 般之人均不致有所懷疑，而得確信其為真實之程度者，始得 據為有罪之認定，倘其證明尚未達到此一程度，而有合理之 懷疑存在而無從使事實審法院得有罪之確信時，即應由法院 為諭知被告無罪之判決，最高法院著有76年臺上字第4986號 判例可資參照。
三、證據能力之判斷：
㈠被告庚○○及其選任辯護人除認行政金融監督管理委員會96 年9 月20日金管證三字第0960050897號函送合邦公司股票交 易意見分析書中，關於影響股價之認定、炒作、拉尾盤等語 ，係意見判斷之詞，不具證據能力外，對於下列各項證據方 法，均未爭執其證據能力，並同意作為證據（見本院卷一第 16頁反面、第17頁、本院卷二第2 頁反面），本院審酌其作 成時之情況，認為並無不適當之情事，均得作為證據，合先 敘明。
㈡按刑事訴訟法第159 條之4 第2 款規定：「除顯有不可信之 情況外，從事業務之人於業務上或通常業務過程所須製作之 紀錄文書、證明文書，得為證據」。係因從事業務之人在業 務上或通常業務過程所製作之紀錄文書、證明文書，乃係於 通常業務過程不間斷、有規律而準確之記載，通常有會計人 員或記帳人員等校對其正確性，大部分紀錄係完成於業務終 了前後，無預見日後可能會被提供作為證據之偽造動機，其 虛偽之可能性小；何況如讓製作者以口頭方式於法庭上再重 現過去之事實或數據亦有困難，因此其亦具有一定程度之不 可代替性，除非該等紀錄文書或證明文書有顯然不可信之情 況，否則有承認其為證據之必要。本件證交所之股票交易分 析意見書係證交所依證券交易所管理規則第22條及該所實施 股市監視制度辦法規定之法定業務，乃依查核期間買賣合邦 公司股票之客觀交易情形所進行之統計分析，為業務上應予 紀錄之文書，並非個人主觀意見或推測之詞，而其製作過程 ，並無顯不可信之情狀，依刑事訴訟法第159 條之4 第2 款 之規定，自有證據能力（最高法院99年度臺上字第1634號判 決參照）。簡言之，臺灣證券交易所之監視報告，乃依證券 交易所管理規則第22條第1 項授予該公司業務之一，且同規 則第34條規定，於業務上應予紀錄之文書，並非報告承辦人 員之個人判斷（最高法院98年度臺上字第50號判決參照）。 因此，本案合邦公司股票意見分析書中，關於價量分析、交 易資訊、財務業務情形、重大訊息、影響股價之查核，均屬 客觀數據之援引，應可採為本案證據基礎。至於其中結論部



分認為被告利用其所使用帳戶「可能涉及違反證券交易法第 155 條第1 項第4 款情事」之敘述，則已涉及紀錄人之意見 判斷，應無證據能力，應由本院綜觀前揭各項數據資料是否 足以推認證券交易法第155 條第1 項第4 款之犯罪構成要件 ，資為被告犯罪與否之判斷，併此說明。
四、訊據被告庚○○堅詞否認有何意圖抬高有價證券之交易價格 而連續高價買入之炒作行為，辯稱略以（見本院卷三第96至 151 頁）：
㈠伊如附表一、二、三、四、五所示買入合邦公司股票之交易 行為，是否該當證券交易法第155 條第1 項第4 款規定連續 交易之構成要件，主觀上之判斷標準應為：⑴行為屬性、交 易動機；⑵是否扭曲合邦公司股票應有價值、脫離公司產業 及獲利之應有本質；⑶是否使善意投資人誤信虛偽價格假象 而參與買賣；⑷是否影響股票合理公平價格之形成，使其股 價背離同類股走勢；客觀上之判斷標準應為：⑴伊是否以合 理價格買入股票；⑵是否尚須考慮委託當時之撮合制度、買 賣價量資訊揭示制度、投資慣例、市場實務因素。茲分述如 下。
㈡伊數十年來長期研究電子科技產業，並大多數投資電子類股 （例如：合邦、威盛、義隆、松翰、旺玖、華通、華泰電子 、精碟、旺宏、英群、敦南科技、彩晶）。伊買入合邦公司 股票係因IC設計在臺灣俱有高度成長性及競爭力，參以95年 11月底媒體報導合邦公司設計之IC晶片產品，運用於隨身聽 之IC技術，發展出內建MP3 功能之數位相框，營收連續創下 95年度新高，下半年營收突破2 億元整數大關；又隨著2008 年北京奧運將至，合邦公司生產之IC晶片內建在奧運吉祥物 中，媒體於95年12月28日、29日接連報導合邦公司產業及營 運之利多消息，伊因認合邦公司之營運狀況會更好，而選擇 合邦公司作為投資標的，乃合理之投資判斷。又伊觀察合邦 公司損益表及財務報告得知，合邦公司95年度營業收入屢創 新高，又較前年度即94年度成長，虧損大幅減少，因此看好 合邦公司前景。再者，伊觀察合邦公司之股價、交易量變化 ，自95年12月15日起呈現緩步上揚，各日收盤價顯示底部愈 墊愈高，於95年12月21日之價、量變化形成技術面所謂之「 黃金交叉」，伊解讀認為合邦公司深具投資潛力，而連續買 入合邦公司股票，係反應其產業前景、發展潛力，符合其應 有之價值。伊乃基於自身研究及經驗買賣股票，非合邦公司 內部人，亦非關係企業之高階人員或與公司內部人熟識之人 與公司派結合，配合炒作拉抬股價，絕無炒作之主觀意圖。 ㈢觀之98年12月12日至96年11月1 日合邦公司股價漲幅固大於



櫃檯大盤指數與電子工業指數漲幅，然以大盤加權股價指數 或電子工業指數，與個別公司股價比較漲跌幅，基準不合理 ，亦與投資市場經驗法則不符。此參「96年7 月2 日證券交 易所及櫃檯買賣中心就上市上櫃公司產業類別劃分調整」， 就電子工業細分為半導體等8 類，可知過去以綜合所有上市 上櫃公司之大盤或全部電子工業之電子類指數判斷個股漲跌 幅顯然過於籠統且不精確。比較此期間之IC設計產業類股， 例如：威盛、創意之漲幅亦達20％以上，再觀察IC設計族群 各公司於此期間一致上漲，合邦公司股價之漲幅僅居中後段 ，由此可證合邦公司之股價漲幅並無背離同類個股之走勢， 亦無扭曲市場價格機能。。
㈣公訴意旨所指如附表一、二、三、四、五所示高價買入行為 ，未予考量交易當時公開揭示賣單價格及數量資訊，與前1 次揭示成交價格並不當然具有一定關聯性，高或低或等於皆 可能存在，投資人為求成交或優先成交，當然可能會以高於 當時揭示成交價格買進。按最高法院74年度臺上字第5861號 判決雖謂：「所謂『連續以高價買入』，係指於特定期間內 ，逐日以高於平均買價、接近最高買價之價格或以最高之價 格買入」之見解，僅適用於當時人工撮合時代，晚近已有判 決認為不合時宜，不予採納。依電腦撮合交易制度，在價格 優先、時間優先之原則下，委託價格、委託時間是否優先於 其他投資人？無法預知，有鑑於此，櫃檯買賣中心乃於92年 1 月2 日起，實施揭露未成交之最高五檔買進及最低五檔賣 出申報價格與張數資訊，以供投資人委託買賣之參考，以達 順利成交之目的，即「最佳五檔揭示資訊」。基此，伊於附 表一、二、三、四、五所示委託買入合邦公司股票，均參考 當時「最佳五檔揭示資訊」所顯示之買進價格、張數，而以 此等價格限價委託，自不會高於此五檔揭示之範圍。因此合 邦公司股價變化係因撮合制度與市場投資人供需自然形成之 結果非人為操縱所致。即使伊於極少部分之情形下，因未能 守在電腦前看盤，始以「市價委託」方式委託營業員買入， 但非以漲停價委託買入之意，至於營業員為求儘速成交，以 漲停價鍵入委託價，非伊所知，且不必然以漲停價成交，仍 取決於市場供需結果。於公訴意旨所指之6 個時段中，伊僅 於附表一所示95年12月22日開盤後，以「市價」委託買入合 邦公司股票，係因當日開盤後，合邦公司股價開出高盤至22 .5元，較前營業日上漲0.5 元，迨至09:02:53至09:03:33出 現黃金交叉之最佳買點時，伊希望儘速成交，故以「市價委 託」通知營業員買入合邦公司股票，絕非以漲停價委託，公 訴意旨容有誤會。




㈤再者，伊基於資金控管及運用，避免資金不足衍生違約交割 風險及增加投資效益，故有將持有股票出售改以融資買進， 或將融資買進之股票出售改以現股買進，此乃合理之投資方 式：⑴以融資比率六成計算，伊可藉此取得可運用之資金額 度，以行再投資或避險；⑵以證券商自辦信用交易利息高達 年利率6 ％以上，以伊交易股票數量及金額觀之，若全數以 信用交易融資方式買入，勢有龐大利息壓力，故當伊資金充 裕時，為節省融資利息之支出，乃賣出融資股票改以現股買 進相同股數，藉以節省利息支出；⑶股市盤中交易資訊變化 瞬息，伊須隨時根據大盤、同類股走勢調整投資組合，已申 報之委託隨時有成交之可能，可運用資金與交割資金互相消 長，隨時可能面臨融通資金之風險，因盤中狀況緊湊，難免 偶因時間不足無法精算實際所需資金，為免違約交割之風險 ，於盤中先行以現股於同一時段成交預作準備，盤後再視資 金狀況調整；⑷又伊先前委託後，因盤中股價發生劇烈變化 ，亦可能發生同一時段成交。所謂「相對成交」，只要投資 人曾於盤中委賣、委賣，在集中市場撮合制度下，即無法完 全排除自己買到自己股票之「相對成交」可能性，自不能僅 以「相對成交」而遽認操縱股價。況公訴意旨認定之「相對 成交」比例僅佔當日成交量0.01至3.15％，如此微量顯不足 以製造交易活絡現象。櫃檯買賣中心製作之「投資人相對成 交買賣有價證券對應表」僅以成交時間為勾稽，而未審酌同 一時間成交合邦股票數量甚少，且佔當日合邦股票總成交量 之比例甚微，不足以製造交易活絡之表象。
㈥至於伊於部分營業日投資合邦公司股票比重超過該個股單日 成交總量20％，不違法。投資人無法預知總成交量之比重， 自不得以此作為判斷操縱股價之依據。公訴意旨認定影響股 價之方式，係以伊於某「時段」中成交價格與前1 盤成交價 格之差價，認為有跳檔之情形，然而其所認定之「時段」長 短不一，倘時段較長，涵蓋其他投資人之交易行為，如此所 造成之股價變化影響，全部加總，認定係伊造成，自不合理 。伊係參考揭示五檔價格為判斷，若有空檔，即可能形成跳 檔，非伊刻意造成，不可反推係伊操縱股價。
㈦伊並無影響「開盤價」或「拉開盤」、影響「收盤價」或「 拉尾盤」，伊係依揭示價格合理買入股票。蓋臺灣證券交易 所股份有限公司營業細則第58條之3 第1 項及櫃檯買賣中心 業務規則第35條第2 項規定，開盤前、收盤前5 分鐘均採「 集合競價」制度，投資人於此期間，無法獲知任何買賣資訊 ，亦無法預見伊之委託是否能夠成交，何能有影響股價之認 識。檢察官補充理由書所指96年1 月4 日開盤前買入影響股



價，未見於櫃檯買賣中心分析意見書，毫無所據。 ㈧公訴意旨所憑之櫃檯買賣中心分析意見書，僅係機械式整理 交易數據資料，係片面、切割交易事實，提出臆測意見，不 知「交易異常」、「影響股價」之認定基準何在。且憑此分 析意見書尚無從認定行為人之主觀意圖，縱分析意見書認為 影響股價，亦不等同於構成操縱股價之不法情事。五、而公訴意旨認為被告涉有前揭犯嫌，無非以下列事證，為其 論據（見本院卷三第23至25頁）：
㈠於95年12月12日至96年1 月11日查核期間內，被告買進賣出 成交之成交量大於合邦股票各該日成交量之20％以上，被告 於短期內連續大量買賣合邦公司股票，其成交量、值佔當日 該股票總成交值比率相當高，有櫃檯買賣中心分析意見書可 證。
㈡被告利用其家人名義開設之人頭帳戶連續以相對委託之方式 ，於開盤前、開盤或收盤前後參與買賣，製造交易熱絡之假 象，期間為圖獲利，陸續於高價出脫持股，復以低價承接股 票，以賺取其中差價，被告有抬高合邦公司股價之炒作牟利 意圖甚明。例如：被告於95年12月26日以每筆少量融資賣出 之方式，陸續下單倒貨，以此當沖方式賺取中間差價獲利， 有相對成交表可證。
㈢且被告於95年12月26日、95年12月27日、96年1 月4 日出現 相對成交情形，被告於短時間內，竟同時對1 家公司股票為 相同價格之買進與賣出，顯與一般交易習慣有違，且被告運 用人頭戶委託買賣股票之數量、比例甚高，若干交易日合邦 公司股票之成交量幾乎係由該人頭戶買賣造成，故意製造熱 絡活潑之假象，引誘不知情之投資人進場買賣，再伺機大量 出脫持股，以達到控制、炒作股價並獲取不法利益。 ㈣被告以漲停價大量委託買進合邦公司股票，例如：95年12月 22日；或以逐步提高限價大量委託買進，使股價逐步墊高並 維持在一定價格之上，再配合以高價大量委託買進拉抬股價 ，例如：95年12月27日、96年1 月2 日、1 月4 日。被告於 臨收盤前，以漲停價大量委託買進（俗稱「拉尾盤」），目 的在於「作價」，以墊高次一營業日漲停參考價及開盤價， 亦屬抬高股價意圖之明顯證據，例如：95年12月27日、96年 1 月2 日、1 月4 日。有交易分析報告書及證券公司委託及 成交明細表可稽。
㈤開盤價對於當日股票走勢有一定程度影響，故將開盤價格拉 高或壓低，將影響投資人之判斷。又股市技術分析線圖係依 據收盤價畫出，故收盤價一方面足以影響股市之技術分析， 另一方面，收盤價為次日開盤價之基礎，故影響收盤價，足



以影響次日漲跌停價格之區間。被告以其長城證券帳戶於96 年1 月4 日開盤前8 時49分29秒至8 時59分14秒間，陸續以 28.4元至28.8元之價格委託買進合邦公司股票共800 張（前 1 日收盤價為28.2元），影響當日開盤價至28.7元。又被告 於95年12月22日、26日、96年1 月4 日開盤時均有拉抬股價 之情事，於95年12月27日、96年1 月2 日、1 月4 日均有於 收盤前拉抬尾盤之情事，有交易分析報告書及證券公司委託 及成交明細表可稽。堪認被告確有連續以高價買進合邦公司 股票，且合邦公司股票之成交價、量因此明顯異常，足以認 定被告有抬高集中交易市場合邦公司股價交易價格之主觀意 圖。
六、本院經查：
㈠被告於前揭時間，以自己名義之元大證券公司和平分公司帳 戶、長城證券公司帳戶、其妻陳惠秀名義之長城證券公司帳 戶、富邦證券公司延平分公司帳戶，於95年12月22日、12月 26日、12月27日、96年1 月2 日、1 月4 日，有如附表一、 二、三、四、五所示買入合邦公司股票之數次交易行為，為 被告所不爭執（見本院卷一第17頁、本院卷二第2 頁反面、 第179 頁反面），並經證人陳惠秀證實：其名義之長城證券 公司帳戶、富邦證券公司延平分公司帳戶係由被告使用進行 股票交易行為，被告買賣股票不會向其說明，沒聽過合邦公 司（見板檢96年度他字第6699號卷第18 1頁反面、第234 至 236 頁），且有卷附陳惠秀在長城證券開戶之客戶基本資料 、開戶文件聲明書、委託授權代理買賣證券等授權書（見板 檢96年度他字第6699號卷第183 至184 頁）、在富邦證券開 戶之委託買賣證券受託契約、委任授權暨連帶保證契約書（ 見板檢96年度他字第6699號卷第190 至191 頁），均顯示受 託人為被告庚○○無訛，亦有被告庚○○在長城證券公司開 戶之客戶基本資料（見板檢96年度他字第6699號卷第200 頁 ）、被告股票下單帳戶基本資料表（見板檢96年度他字第66 99號卷第5 即26即207 頁即板檢97年度偵字第15703 號卷第 25頁）、特定證券期間特定人或集團融資融券明細表（見板 檢96年度他字第6699號卷第29至30頁即第225 、226 頁即板 檢97年度偵字第15703 號卷第28至29頁、第91頁、第107 頁 ）、投資人或集團交易明細表（見板檢96年度他字第6699號 卷第31至63即208 至222 頁即板檢97年度偵字第15703 號卷 第30至61頁）、投資人相對成交買賣有價證券對應表（見板 檢96年度他字第6699號卷第65至90、94至130 、132 至13 4 頁即第224 頁即板檢97年度偵字第1570 3號卷第63頁）、特 定時段投資人委託及成交比重表（見板檢96年度他字第6699



號卷第93、131 頁）在卷足憑，是被告以自己或陳惠秀之名 義，為附表一、二、三、四、五所示買入合邦公司股票之交 易行為，堪以認定為事實。故本案爭點在於，被告所為該等 買入交易行為，是否該當證券交易法第155 條第1 項第4 款 所定「意圖抬高或壓低集中交易市場某種有價證券之交易價 格」而「連續以高價買入」之犯罪構成要件。
㈡按能影響某上市公司股票市場價格之因素甚多：如該公司之 業績、發展潛力、配發股利之多寡、經營者形象、整體經濟 景氣情況、非經濟因素等，均足以影響該股票之價格，故若 行為人基於上述市場因素而有連續高價買入某股股票之行為 ，倘無從證明其有操縱股價之意圖，則不構成該犯罪（參照 臺灣高等法院93年度金上重更㈡字第7 號，經最高法院94年 度臺上字第1043號判決上訴駁回確定）。又關於價格之認定 ，最高法院向來認為證券交易法第155 條第1 項第4 款規定 之「連續以高價買入」，係指「於特定期間內，逐日以高於 平均買價，接近最高買價之價格或以最高之價格買入而言」 ，而「高價」係指「在一段期間內，逐日以高於當時揭示價 、接近漲停參考價格或以當日漲停參考價格委託買進」而言 （最高法院74年度臺上字第5861號判決、92年度臺上字第16 90號判決、93年度臺上字第6507號判決、97年度臺上字第21 71號判決、98年度臺上字第6816號判決參照）。然而，在臺 灣證券交易所係採行「價格優先、時間優先」之競價交易， 以滿足最大成交量之電腦撮合制度下，又買賣報價設有漲跌 停板之限制，且委託申報需採限價申報，不許市價申報，致 正當投資人本於正當理財決策，如欲取得優先買進或賣出成 交之機會，即需以漲跌停板價格申報，亦即「以高於現價買 入，低於現價賣出，甚至是漲停價買入跌停價賣出」下單， 此已成為證券交易市場上之交易習慣，本身並無可責性可言 （參照林國全著，從日本法之規定檢視我國證券交易法第15 5 條反操縱條款，第133 頁；吳克昌著，證券交易法反操縱 條款之研析（下），證交資料第483 期，第55、56頁），實 不得遽以「高於現價買入，低於現價賣出，甚至是漲停價買 入跌停價賣出」之買賣行為，逕謂該當炒作股價之構成要件 。因此，倘無法證明投資人具有操縱價格之意圖，縱使股價 因其正當連續大量高買低賣而漲跌，亦係交易制度所致，並 非投資人之意欲，若因此予以處罰，實有欠公平。因此，本 院認為，徵諸證券交易法第155 條第1 項第4 款之立法目的 ，旨在防止人為操作因素導致集中交易市場行情發生異常變 動，影響市場秩序；亦即，該條款所禁止對某種有價證券交 易價格之操縱行為，乃指：意圖以人為方式影響證券市場價



格，誘使或誤導他人為交易，使某種證券之市場價格以異於 正常供需方式而變動者而言；其目的在維持證券價格之自由 化，使交易市場在公平、公開的情況下充分發揮供需之價格 機能，避免因人為操縱之投機行為影響市場價格而誤導投資 人，致影響市場交易秩序，亦即為使有價證券之價格，能在 自由市場正常供需競價下產生，避免由自由供需關係決定價 格演變為有計畫之人為價格，以保護一般投資大眾，所作對 特定人經濟權之限制（最高法院92年度臺上字第1690號判決 、93年度臺上字第6507號判決、93年度臺上字第5152號判決 、95年度臺上字第5487號判決、98年度臺上字第6816號判決 參照）。從而，關鍵在於交易行為是否「異於市場上之正常 供需」，而致「足以使其他投資人誤解集中交易市場某種有 價證券之交易狀況」之結果。
㈢首先就被告於95年12月22日買入合邦公司股票當時之市場供 需情形觀察，被告辯稱：係因95年12月21日合邦公司股價短 期移動平均線穿越中期移動平均線，而出現「黃金交叉」之 買入訊號等語，此有合邦公司日Ｋ線圖附卷可憑（見板檢96 年度他字第6999號卷第138 頁），則被告如附表一所示95年 12月22日甫開盤即以優先成交價委託買入合邦公司股票（詳 後述「漲停價」與「市價委託」部分），尚非無據。且於95 年7 月7 日工商時報題為「合邦--搭北京奧運熱--傳接獲兩 筆大訂單」，搭配「合邦近2 年前6 月營收比較圖」，報導 市場傳言合邦公司已正式接下掌上型遊戲機大訂單及北京奧 運吉祥物（附加無線MP3 動作）晶片大訂單，推估合邦公司 第3 季業績將大幅提升，單月營收有突破2 億元實力（甲○ 97年度偵字第12679 號卷第51頁），另於95年8 月13日財訊 快報刊登「MP3 出貨逐步放大--合邦Q3獲利成長可期」、95 年8 月28日財訊快報週末版題為「合邦Q3出貨逐步放大」（ 見甲○97年度偵字第12679 號卷第53、52頁），均有相同報 導內容。果然，觀之合邦公司之財務報表，於94年第3 季之 營業收入為880,034 千元，於95年第3 季之營業收入1,162, 619 千元，營業收入成長率為32.11 ％，又95年度第3 季之 稅前損益-11,621 千元、每股盈餘-0.12 千元，較諸94年度 第3 季之稅前損益-89,993 千元、每股盈餘-0.89 千元，虧 損減少，此經合邦公司股票交易意見分析書闡述翔實（見板 檢96年度他字第6699號卷第8 頁）。綜合前揭合邦公司於95 年第3 季之營運利多資訊，足使一般投資人因此看好合邦公 司之前景，進而投資。何況，於95年12月23日工商時報題為 「22檔北京奧運概念股--起跑」，報導「IC設計廠合邦也搶 搭奧運吉祥物內建晶片商機，預計明年第1 季接獲商機情況



較為明朗；時序上，奧運商機可望在明年上半年陸續敲定， 下半年進行量產並逐漸出貨，將隨08年奧運舉辦時大放異彩 ，因此多留意相關概念股訊息，有利提早規劃佈局」（見甲 ○97年度偵字第12679 號卷第54頁）；95年12月24日聯合晚 報在「合邦日線圖」下方搭配報導「奧運商機可期」：「合 邦（6103）下半年陸續接獲對岸遊戲機及玩具禮品大廠訂單 ，營運開始出現轉機，而明年由於有北京奧運吉祥物內建IC 即將出貨題材，是電子股中少數搭上2008北京奧運列車的個 股……合邦為奧運福娃唯一供應商，明天首季出貨將挹注業 績」（見甲○97年度偵字第12679 號卷第55頁），則被告辯 稱伊看好合邦公司前景因而大量買進合邦公司股票，自屬有 據，難謂為異常之交易行為。
㈣查合邦公司股票於95年12月12日至96年1 月11日間之波動情 形，依股票交易意見分析書所指：「股價由19.9元上漲至28 元，漲幅為40.7％」（見板檢96年度他字第6999號卷第7 頁 ），然財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心98年4 月8 日證 櫃交字第0980006058號函則確認被告及其所使用之證券帳戶 係自95年12月22日開始買賣合邦公司股票，於95年12月12日 至12月21日並無買賣合邦公司股票之交易行為（見本院卷二 第33頁），而公訴意旨亦認被告涉嫌抬高合邦公司股價之交 易行為僅有如附表一、二、三、四、五所示95年12月22日、 26日、27日、96年1 月2 日、1 月4 日等五日之部分交易行 為而已。基此，被告如附表一、二、三、四、五所示買入合 邦公司股票之交易行為，自不得遽與合邦公司「股價由19.9 元上漲至28元，漲幅為40.7％」之結果，劃上等號。亦即， 就此漲幅難認應由被告負完全責任。此外，比較合邦公司個 股與大盤之價量分析，股票交易意見分析書雖指出：「同期 間電子工業類股漲幅為8.13％，大盤漲幅為6.25％，查核期 間最高價29.50 元（1 月9 日），最低價19.50 元（12月13 日），高低差幅50.25 ％，該股日平均成交量為6,931 仟股 ，較前1 個月之2,682 仟股增加158.43％」（見板檢96年度 他字第6999號卷第7 頁），亦係以95年12月12日至96年1 月 11日間為期間基準之數據演算，自不得逕引為被告如附表所 示交易行為之際，大盤或同類股情勢之判斷依據。況且，依 前揭股票交易意見分析書所紀錄分析期間合邦公司、電子類 股及大盤之走勢，均呈上漲趨勢，亦經被告提出IC設計族群 各公司之股價漲幅為據（見本院卷三第119 、75、76頁）， 顯然合邦公司之股價於前揭查核分析期間之走勢、漲幅與其 同類股之電子類股及大盤指數並無悖離，難認有何異常波動 之情事，自不能排除被告基於理性投資判斷而大量買入合邦



公司股票。
㈤再以被告之交易行為觀察，依行政院金融監督管理委員會96 年9 月20日金管證三字第0960050897號函送合邦公司股票交 易意見分析書之認定，查核期間即95年12月12日至96年1 月 11日，被告及其所使用之陳惠秀帳戶有如附表一、二、三、 四、五所示於95年12月22日、12月26日、12月27日、96年1 月2 日、1 月4 日影響合邦公司股價向上之情形，又查核期 間之日平均成交量為6,931 仟股，較前1 個月2,682 仟股大 幅增加158.43％，而查核期間後之96年1 月12日至96年4 月 30日，日平均成交量為2,627 仟股，亦有增加（見板檢96年 度他字第6699號卷第6 至24頁即板檢97年度偵字第15703 號 卷第6 至24頁即甲○97年度偵字第12679 號卷第132 頁）， 此經證人壬○○即股票意見分析書之查核紀錄人員於檢察官 偵訊時具結證述屬實（見甲○97年度偵字第12679 號卷第18 頁），並提出96年1 月12日至96年4 月30日之成交情形一覽 表為證（見甲○97年度偵字第12 679號卷第21至22頁）。該 等交易行為之客觀事實固為被告所不爭執，惟被告辯稱：分 析結果僅係查核人員之意見判斷，不得作為判斷伊有無操縱 股價之依據（見本院卷二第2 頁反面、第179 頁反面）。茲 分述如下：
⑴合邦公司股票交易意見分析書認定被告及其所使用之陳惠秀 帳戶就合邦公司股票之進出情形，於95年12月22日、96年1 月4 日、1 月5 日、1 月8 日買進成交量、於95年12月26日 賣出之成交量，大於該有價證券各該日成交量之20％以上； 又認定影響95年12月22日、26日、27日、96年1 月4 日之合 邦公司股價向上，影響96年1 月2 日股價向下；於95年12月 27日、96年1 月4 日、1 月9 日、1 月10日、1 月11日等5 日收盤前以高於揭示賣價之價格委託買進而小幅拉抬股價0. 1 元至0.3 元（見板檢96年度他字第6699號卷第12至14頁） ，並認為「庚○○集團之交易計有5 日買進成交或賣出成交 之成交量大於該有價證券各該日成交量之20％以上之情形， 計有5 日向上影響股價，2 日向下影響股價，可能涉有證券 交易法第155 條第1 項第4 款規定情事」（見板檢96年度他 字第6699號卷第16頁），顯然股票意見分析書所謂「成交量 大於該有價證券各該日成交量之20％以上」之交易行為，非 必然造成「影響股價」之結果，而所謂「收盤前以高於揭示 賣價之價格委託買進」，亦非必然造成「影響股價」之結果 。蓋任何人皆可自由在集中市場買賣股票，而影響股票價格 之因素完全取決於市場法則，尚非少數人所能操控。我國關 於證券交易之法令除每日有法定漲、跌停板限制及部分特殊



規定外，並未規定每人每日在各股所能買賣之數量及價格， 亦無禁止股市投資人連續買賣股票之規定。況在有價證券集 中交易市場中，股票價格係受供給與需求平衡與否之影響， 若需求大於供給或需求小於供給，必然造成價格之變動，是 即便價格上有劇烈變動，亦不能率認其中涉及不法情事。 ⑵承上，股票交易意見分析書既有前揭不同之觀察基準，且明 示其中2 日有向下影響股價之情形，惟公訴意旨僅擷取分析 意見書附表一「影響價格情形」項中，95年12月22日「使成 交價由23元漲至23.5漲停，上漲10檔」、12月26日「使成交 價由24.5元升至漲停價25元，上升10檔」、12月27日「使成 交價由25元升至25 .25元，上升5 檔」、96年1 月2 日「使 成交價由27.2元漲至27 .6 元，上漲8 檔」、96年1 月4 日 「使成交價由28.7元漲至30元，上漲6 檔」、「使成交價由 28.4元上漲至28.7元，上漲6 檔」，但略去95年12月29日「 上述委託於9:01:15:85至9:02:30:90成交60仟股，使成交價 由27.7元下跌至27.5元，下跌4 檔」、「上述委託於11:37 :07:06成交5 仟股，使成交價由27.7元跌至27.55 元，下跌 3 檔」、96年1 月11日「上述委託於12:18:42:10 成交30仟 股，使成交價由28.8元跌至28.65 元，下跌3 檔」、「上述 委託於12:47:27:42 成交10仟股，使成交價由28元跌至27.8