證券交易法
臺灣高等法院(刑事),金上重訴字,105年度,8號
TPHM,105,金上重訴,8,20160906,1

價自無可能因被告2人之上揭委買行為受影響。又觀之被告2 人上揭委託買進之數量，相較於前一盤及下一盤之最高買價 總數量所占比例均尚微（詳細數字見附表2-6 盤中委買影響 表）。從而，依被告2 人上開委託買進之價量內容，尚難認 有誤導他人產生該股票交易活絡假象而為買進行為，進而影 響市場價格或市場秩序之虞。
③此外，雖然被告歐明榮、劉秀敏於起訴書所指之98年9 月22 日有由被告歐明榮於盤中取消歐宗勳名義證券帳戶以漲停價 委託買進訊利公司股票之行為，然我國證券交易法令本無禁 止投資人取消委託之規定，且股票交易市場瞬息萬變，投資 人取消委託之原因，不一而足，已難單憑上揭於盤中取消先 前盤中委買單之行為而逕認原先之下單係屬虛偽。況依起訴 書所指由被告歐明榮於98年9月22日上午9時41分52秒以歐宗 勳名義證券帳戶下單委託買進訊利股票499 張，嗣於同日中 午12時45分47 秒取消委託之客觀情事觀察，二者間隔已有3 小時之久，且訊利公司股價於該筆委託單取消後之成交價位 仍維持在漲停價位並無變動，而該股收盤時之成交價亦係漲 停價，自無從認定上開取消委託行為有誘使一般投資人跟進 買賣而影響市場價格或市場秩序之虞。
㈢被告歐明榮、劉秀敏客觀上是否有連續高價或虛偽掛單買入 永捷公司股票行為，主觀上有無抬高永捷公司股價或以其他 人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進永 捷公司股票之意圖，而有違反證券交易法第155條第1項第4 款、第7款之情事：
⒈就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間（98年10月28 日至同年11月9日）中之98年10月28日、11月3 日、11月4日 等3 日買進永捷公司股票之成交量占當日該股總成交量20％ 以上，及於98年11月3日、4日、5日等3日於開盤前委託買進 該股數量占該股可成交總委買數量比例10％以上部分： ①被告歐明榮、劉秀敏雖共同有以如附表一編號1、2、4、8、 9所示證券帳戶，於98年10月28日、11月3日、11月4 日總計 委託買入永捷公司股票成交數量占該股當日成交總量之21.3 4％、38.81％、53.76％（詳細數字見附表3-2委託成交彙總 表）；於98年11月3 日、4日、5日總計盤前委託買入永捷公 司股票數量占該股可成交總委買數量之42.46％、35.25％、 12.9％之情形（詳細數字見附表3-3 盤前委託可成交比例表 ）。惟行為人於開盤前委託買進股票之數量未超過可成交總 委託買進數量之50% ，代表市場上有超過半數以上之買盤對 開盤股價之影響力超過行為人之情，業據證人即櫃買中心監 視部人員林恩鴻於原審審理時證述明確（原審卷㈢第80頁背



面至第81頁）。則被告2人於98年11月3日、4日、5日總計盤 前委託買入永捷公司股票數量占該股可成交總委買數量比例 既均未超過50% ，自難認其等於開盤前之委託買進行為，客 觀有影響永捷公司上開日期之開盤股價或市場秩序之虞。 ②再者，永捷公司係在證券商營業處所交易之股票，股本4 億 多元，該公司股票於分析期間前一月份之日均量為259 張等 情，有櫃買中心102年1月21日證櫃交字第1010030169號函所 附永捷公司基本資料、價量變化比較表附卷（同前署102 年 度偵字第13736 號卷第11、12頁）可稽，堪認永捷公司係屬 小型股，且股票交易量非多，則被告歐明榮、劉秀敏因看好 該股股價短線後勢發展，而於下單委託買入較多股數時，其 等之委託買入或成交股票張數占單一時段或單日比例較高， 亦屬當然之結果。況觀之永捷公司股票於98年10月28日上午 數次成交價觸及漲停價位（上午11時8分49秒至11時9分14秒 、11時41分19秒至11時44分39秒、11時46分44秒至11時48分 24秒）最後於上午11時50分29秒漲停鎖死至收盤（見附表4- 2各該日彙總表），當日總成交量為1,354張，則被告歐明榮 、劉秀敏於該股漲停成交價尚未鎖死之際之上午11時45分至 11時56分間分別以前一盤揭示成交價或漲停價下單委託買進 永捷公司股票50張、100張、100張、100 張，而因此在價格 優先機制下優先較其他委買投資人取得289張之成交數量（ 此即是被告2 人當日委買所成交之總量）占當日該股成交總 量之21.34％，難謂有何異常之處。另該股於98年11月3日、 4 日股價均是一開盤即漲停鎖死至收盤，各該日總成交量分 別不到959 張、877張，則被告歐明榮於98年11月3日開盤前 以漲停價委託買進永捷公司股票499張共3筆（總計委買1,49 7張），在撮合機制下僅就其中1筆成交之372 張（此即是被 告2人當日委買所成交之總量）；於98年11月4日開盤前以漲 停價委託買進永捷公司股票499張共3 筆（總計委買1,497張 ），在撮合機制下就其中1 筆成交之471張（此即是被告2人 當日委買所成交之總量），因委託賣出之量太少，則被告委 託買進分別占當日該股成交總量之38.81％、53.76 %，自不 足為奇。從而，在無其他積極佐證下，自難僅以上開委託買 入或買入成交交易之成交比重數據，遽論被告歐明榮、劉秀 敏於上開交易行為時具有抬高永捷公司股價或以其他人為方 式，造成股票交易市場交易活絡表象，以誘使他人買進永捷 公司股票之意圖。
⒉就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年11月 2 日買進永捷公司股票，影響盤中股價向上1次，影響檔數8 檔部分：




①依據起訴書犯罪事實欄所記載「被告歐明榮、劉秀敏於分析 期間中之98年11月2 日買進永捷公司股票，影響盤中股價向 上1次，影響檔數8檔」之部分，比對櫃買中心出具分析意見 書之內容（分析意見書第7頁附於前揭偵字第13736號卷第14 頁），可知起訴書上開所載部分之具體內容，應指其2 人利 用如附表一所示歐宗勳證券帳戶於於98年11月2日上午10時4 分9秒，以13.7元委託買進永捷公司股票499張，該股成交價 因此自13.3元上漲至13.7 元，上漲8檔之行為，自應依上開 起訴部分論之。
②如附表一所示歐宗勳名義之證券帳戶固有上揭客觀交易行為 ，惟觀之永捷公司股票自98年10月28日至同年11月9 日之市 場每日委買總量約為市場每日成交總量之將近2倍至7倍之間 ；同期間之市場每日委買總量約為市場每日委賣總量之0.4 倍至6.8倍之間（詳細數字見附表3-2各該日彙總表），足見 永捷公司股票於98年10月28日至同年11月9 日係處於需求大 於供給之賣方市場，則依據上開所述市場撮合制度之設計， 投資人為求買進永捷公司之委託單得以順利成交，於盤中亦 僅能採取以漲停價或高於揭示成交價之價格委託買進，始能 提高成交機率及取得優先成交之利益。又觀之該股於98年11 月2日之成交走勢，初以漲停價開盤至上午9時4分1秒打開漲 停，復於上午10時4分14秒達到漲停並鎖至同時5 分4秒打開 ，再於同時7分59秒達到漲停並鎖死至收盤，則被告2人因看 好該股股價短線上漲後勢而欲買進較大量永捷公司股票，但 於上開時間依所揭示之前一盤五檔總賣量僅14張（見附表3- 4五檔資訊表），且揭示之前一盤成交價已距漲停價不到0.4 元之情形下，選擇利用「價格優先」撮合機制，以漲停價委 託追價搶進該股以取得優先成交利益之交易行為，核與一般 從事短線交易投資人於積極搶進強勢股時之下單委買策略無 明顯差異。因此，在別無其他佐證下，自難以被告歐明榮、 劉秀敏有上開客觀交易本身，遽認被告歐明榮、劉秀敏具有 抬高永捷公司股價或以其他人為方式，造成股票市場交易活 絡表象，以誘使他人買進永捷公司股票之主觀意圖。 ⒊就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年11月 3日至5日開盤前以漲停價委託買進永捷公司股票，且委買數 量超過可成交總委賣數量部分（具體內容見附表3-2 各該日 彙總表之註2）：
①我國證券交易市場開盤前之撮合制度雖係採取價格優先、時 間優先原則，已見前述。而永捷公司股票於98年10月28日至 同年11月9 日係處於需求大於供給之賣方市場乙情，已如前 述。再佐以永捷公司股價自98年10月28日起至同年11月4 日



，每日均以漲停價格收盤，其中於98年10月30日、同年11月 3日至同年11月4日，每日均以漲停價開盤鎖死直至收盤（每 日行情概要見附表4-3 ），此有個股日成交資訊附卷（原審 卷㈣第72頁至第73頁）可攷，顯見永捷公司股票於上開期間 非但係需求大於供給之賣方市場，更係「強勢飆股」，則依 據上開所述市場開盤前之撮合制度設計，被告歐明榮、劉秀 敏為較其他投資人取得優先成交利益及提高成交機率，而在 開盤前以漲停價多筆委託買入永捷公司股票以提高撮合成功 機率之行為，與一般市場短線積極投資人追逐搶進強勢股股 票時之下單策略並無二致，已難認有不合理或虛偽之處。此 由被告歐明榮、劉秀敏於98年11月3日至5日開盤前分別以漲 停價委託買進永捷公司股票共3 筆（總計委買1,497張）、3 筆（總計委買1,497張）、10筆（總計委買1,179張），但在 搓和機制下各僅成交1 筆（共372張）、1筆（共471張）、8 筆（共607 張），足見永捷股票於上開期日買盤踴躍，但賣 盤十分惜售，故被告2 人辯稱：為提高撮合成功機率，而採 用在開盤前以漲停價多筆委託買入較多數量永捷公司股票之 下單策略等語，確非無憑。
②又被告歐明榮、劉秀敏於上開期日開盤前委買永捷公司股票 數量雖超過該股可成交總委賣數量，惟此本係該股於上開期 間需求遠大於供給下之當然現象，自不能倒果為因，認被告 歐明榮、劉秀敏於上開期日開盤前以漲停價委託買進超過可 成交總委賣數量之永捷公司股票有不合理或虛偽之處。況依 被告歐明榮、劉秀敏委託下單時之市場交易機制，投資人於 開盤前無法知悉開盤前可成交總委賣數量之情，業據證人即 櫃買中心監視部人員蘇鴻奇於原審審理時證述（原審卷㈢第 86頁背面）明確，被告2 人於開盤前委託買入之數量超過可 成交總委賣數量之情，尚難遽為被告2 人不利之認定。從而 在無其他佐證下，被告2 人雖有上揭所述之客觀行為，亦不 得遽認被告2 人之前揭開盤前委買下單係屬虛偽，甚或遽認 被告2 人具有抬高永捷公司股價或以其他人為方式，造成股 票交易市場交易活絡表象，以誘使他人買進永捷公司股票之 主觀意圖。
⒋就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年10月 28日、29日、11月2日、5日盤中以漲停價或高於揭示成交價 之價格委託買進超過當盤揭示可成交委賣數量之永捷公司股 票，並於98年11月2 日盤中取消委託部分（具體指摘內容見 附表3-2各該日彙總表之註2）：
①我國關於證券交易之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及 部分特殊規定外，並未限制每人每日下單委託買入股票之數



量及價格，亦無禁止投資人取消委託之規定，又永捷公司股 票於98年10月28日至同年11月5 日期間非但每日均係需求大 於供給之賣方市場，亦屬「強勢飆股」等情，已如上述。則 被告歐明榮、劉秀敏於上開期日在永捷公司股票當盤成交價 已接近漲停價位甚或已係漲停價，且賣盤甚少，甚至揭示五 檔已呈現無人掛賣單之情況下（詳細五檔資訊見附表3-4） ，因看好永捷公司股價短線後勢而積極搶進，並利用「價格 優先」撮合機制，以漲停價或高於揭示成交價委託大量買入 永捷公司股票以較其他投資人取得優先成交利益及提高成交 張數之行為，核與一般短線積極投資人於股價上漲趨勢未變 情形下順勢加碼買進之交易行為並無差異。而被告2 人於上 開期日盤中委託買進永捷公司股票數量雖超過前一盤該股可 成交總委賣數量，惟當盤所揭示之前一盤可成交總委賣數量 本來僅是供投資人參考之用，與當盤實際成交總數量通常均 有差異，且該股於上開期間乃需求大於供給，故投資人因看 好股價短線後勢於積極搶進下形成委買數量超過揭示之前一 盤可成交總委賣數量現象，亦不足為奇，自不能倒果為因， 認被告歐明榮、劉秀敏於上開期日所為盤中以漲停價或高於 、等於揭示成交價之價格委託買進超過當盤揭示前一盤可成 交委賣數量之永捷公司股票行為有何顯然不合理或虛偽之處 。且雖然被告歐明榮、劉秀敏上揭委託買進永捷股票之下單 有增加該股下盤之最高買價（除98年10月28日上午11時45分 40秒、98年11月2日上午10時3分21秒、同年月5日下午1時28 分42秒、下午1 時29分8秒此4筆委託單有此情形外，其餘委 託交易因下單時之揭示最高買價均已為漲停價，而不可能增 加下盤之最高買價）或買量，亦係交易制度所致之當然結果 。從而，查無其他證據下，尚難以被告歐明榮、劉秀敏有上 揭所述之客觀行為，遽認被告歐明榮、劉秀敏具有抬高永捷 公司股價或以虛偽掛單等人為方式，造成股票交易交易活絡 表象，以誘使他人買進永捷公司股票之主觀意圖。 ②另雖然被告歐明榮、劉秀敏於98年11月2 日有由被告歐明榮 於盤中取消歐宗勳名義證券帳戶以漲停價委託買進永捷公司 股票之行為，然我國證券交易法令本無禁止投資人取消委託 之規定，且股票交易市場瞬息萬變，投資人取消委託之原因 不一而足，已難單憑上揭於盤中取消先前盤中委買單之行為 而逕認原先之下單係屬虛偽。況依起訴書所指由被告歐明榮 於98年11月2 日上午10時14分12秒以歐宗勳名義證券帳戶下 單委託買進永捷股票499張，嗣於同日下午1時28分59秒取消 委託之客觀情事觀察，二者間隔已達3 小時之久，且永捷公 司股價於該筆委託單取消後之成交價位即收盤成交價仍維持



在漲停價位並無變動，且於收盤時市場上以漲停價格委託買 入之委託單仍有1707張未能成交，自無從認定上開取消委託 行為有誘使一般投資人跟進買賣而影響市場價格或市場秩序 之虞。
㈣被告歐明榮、劉秀敏客觀上是否有連續高價或虛偽掛單買入 國眾公司股票行為，主觀上有無抬高國眾公司股價或以其他 人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進國 眾公司股票之意圖，而有違反證券交易法第155條第1項第4 款、第7款之情事：
⒈就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間（98年12 月4 日至99年1 月5日）中之98年12月4日、7日、11日、14日等4 日買進國眾公司股票之成交量占當日該股總成交量20％以上 ，及於98年12月7 日、8日、9日、10日、11日、14日、15日 、16日、17日等9 日於開盤前委託買進該股數量占該股可成 交總委買數量比例10％以上部分：
①被告歐明榮、劉秀敏雖共同有以如附表一編號1、2、4至6、 8、9所示證券帳戶，於98年12月4日、7日、11日、14日總計 委託買入國眾公司股票成交數量占該股當日成交總量之24.9 4％、25.24％、27.8％、32.24％（詳細數字見附表4-2委託 成交彙總表）；於98年12月7 日、8日、9日、10日、11日、 14日、15日、16日、17日總計盤前委託買入國眾公司股票數 量占該股可成交總委買數量之28.76％、20.17％、15.4％、 25.03％、22.41％、33.37％、14.56％、12.23％、8.44 ％ （詳細數字見附表4-3 ）。惟上開帳戶於98年12月17日盤前 委託買入國眾公司股票數量占該股可成交總委買數量之比例 僅8.44％，是起訴書認此部分之比例有超過10% 之情形，已 屬有誤。又行為人於開盤前委託買進股票之數量未超過可成 交總委託買進數量之50% ，代表市場上有超過半數以上之買 盤對開盤股價之影響力超過行為人之情，業據證人即櫃買中 心監視部人員林恩鴻於原審審理時證述明確（原審卷㈢第80 頁背面至第81頁）。則被告2人於98年12月7日、8日、9日、 10日、11日、14日、15日、16日、17日總計盤前委託買入國 眾公司股票數量占該股可成交總委買數量比例既僅介於8.44 % 至33.37%之間，已難認其等於開盤前之委託買進行為，客 觀有影響國眾公司上開日期之開盤股價或市場秩序之虞。 ②再者，國眾公司係在證券商營業處所交易之股票，股本不到 9億元，且該公司股票於分析期間前一月份之日均量為393張 等情，有櫃買中心102年1月21日證櫃交字第1010030161號函 所附國眾公司基本資料、價量變化比較表附卷（同前署 102 年度偵字第13738 號卷第14頁至第16頁）可稽，堪認國眾公



司係屬中小型股，且股票交易量非多，則被告歐明榮、劉秀 敏因看好該股股價短線後勢發展，而於下單委託買入較多股 數時，其等之委託買入或成交股票張數占單一時段或單日比 例較高，亦屬當然之結果。況觀之國眾公司股票於98年12月 4日上午9時12分36秒之成交價已達漲停價位並漲停鎖死至收 盤（見附表4-2之該日彙總表），當日總成交量為2,137張， 則被告歐明榮、劉秀敏於該股將近漲停之際之上午9時9分22 秒至9 時12分24秒間分別以高於或等於前盤成交價、漲停價 下單委託買進國眾公司股票10張、10張、25張、40張、499 張，而因此在價格優先機制下優先較其他委買投資人取得53 3張之成交數量（此即是被告2人當日委買所成交之總量）占 當日該股成交總量之24.94%，難謂有何異常之處。另該股於 98年12月7 日、11日、14日股價均是一開盤即漲停鎖死至收 盤，各該日總成交量分別不到785張、1,799張、4,768 張， 則被告歐明榮、劉秀敏於98年12月7 日開盤前以漲停價委託 買進國眾公司股票100張共10筆（總計委買1,000張），在撮 合機制下其中2 筆成交共198張（此即是被告2人當日委買所 成交之總量）；於98年12月11日開盤前以漲停價委託買進國 眾公司股票100張12筆、50張3筆（總計委買1,350 張），在 撮合機制下其中6筆成交共500張（此即是被告2 人當日委買 所成交之總量）；於98年12月14日開盤前以漲停價委託買進 國眾公司股票100張1筆、50張6 筆、75張、12張各1筆、200 張12筆（總計委買2,887 張），在撮合機制下其中12筆成交 共1,537張（此即是被告2人當日委買所成交之總量），分別 占當日該股成交總量之25.24%、27.80%、32.24%，實不足為 奇。從而，在無其他積極佐證下，自難僅以上開委託買入或 買入成交交易之成交比重數據，遽論被告歐明榮、劉秀敏於 上開交易行為時具有抬高國眾公司股價或以其他人為方式， 造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進國眾公司股票 之意圖。
⒉就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年12月 4 日買進國眾公司股票，影響盤中股價向上1次，影響檔數5 檔部分：
①依據起訴書犯罪事實欄所記載「被告歐明榮、劉秀敏於分析 期間中之98年12月4 日買進國眾公司股票，影響盤中股價向 上1次，影響檔數5檔」之部分，比對櫃買中心出具分析意見 書之內容（分析意見書第15頁附於前揭偵字第13738 號卷第 19頁），可知起訴書上開所載部分之具體內容，應指其2 人 利用如附表一所示歐宗勳證券帳戶於98年12月4 日上午9時9 分22秒、9時10分55秒，分別以10.4元、10.5 元委託買進國



眾公司股票10張、25張，該股成交價因此自10.25 元上漲至 10.5元，上漲5 檔之行為，故本院以下僅就上開起訴部分加 以說明。
②如附表一所示歐宗勳名義之證券帳戶固有於98年12月4 日上 午9時9分22秒、9時10分55秒，分別以10.4元、10.5 元委託 買進國眾公司股票10 張、25張，該股成交價因此自10.25元 上漲至10.5元，上漲5檔。惟觀之上開98年12月4日上午9時9 分22秒所揭示之前一盤五檔委賣資訊，其中最低委託賣價為 10.4元、委賣張數14張；98年12月4日上午9時10分55秒所揭 示之前一盤五檔委賣資訊（見附表4-5 五檔資訊），其中最 低至第五低委託賣價分別為10.45元、10.5元、10.6元、10. 65元、10.7元，委賣張數分別為1張、20張、34張、8張、36 張，可見依照上開時間所揭示之前一盤五檔委賣資訊，於98 年12月4 日上午9時9分22秒、98年12月4日上午9時10分55秒 分別係以最低賣價、次低賣價所揭示之委賣總數量最接近被 告歐明榮下單時所欲購買之數量，則被告歐明榮為上揭下單 行為時，參考最佳五檔揭示之價、量資訊，在兼顧盡量滿足 其所欲購入持股數量，及避免過度追價情形下，以大致接近 其委買數量又不致於追高之最低或次低賣價作為該2 筆下單 之委託買進價格，實難認有何顯然異常之處。因此，在別無 其他佐證下，自難以被告歐明榮、劉秀敏有上開客觀交易本 身，遽認被告歐明榮、劉秀敏具有抬高國眾公司股價或以其 他人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進 國眾公司股票之主觀意圖。
③再者，觀之國眾公司股票自98年12月4 日至99年1月5日之市 場每日委買總量約為市場每日成交總量將近2 倍至數10倍之 間；同期間之市場每日委買總量約為市場每日委賣總量之1. 2倍至數10倍之間（詳細數字見附件4-2各該日彙總表），足 見國眾公司股票於98年12 月4日至99年1月5日係處於需求大 於供給之賣方市場，則依據上開所述市場撮合制度之設計， 投資人為求買進國眾公司之委託單得以優先順利成交，於盤 中亦僅能採取以漲停價或高於揭示成交價之價格委託買進， 始能提高成交機率及取得優先成交之利益。從而，被告歐明 榮、劉秀敏於上開國眾公司股票處於賣方市場期間，因看好 該股股價後勢，欲較其他投資人取得優先成交利益及提高成 交機率，而利用「價格優先」撮合機制，於該股技術線型突 破起漲之初，以高於前盤揭示成交價甚或漲停價委託買進較 多股數之行為，與一般從事短線交易投資人於積極搶進強勢 股時之下單委買策略並無明顯差異。因此，在別無其他佐證 下，自難以被告歐明榮、劉秀敏有以高於前盤揭示成交價之



委託買入國眾公司股票之客觀交易本身，遽認被告歐明榮、 劉秀敏具有抬高國眾公司股價或以其他人為方式，造成股票 市場交易活絡表象，以誘使他人買進國眾公司股票之主觀意 圖。
⒊就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年12月 7 日至11日、同年月14日至17日開盤前以漲停價委託買進國 眾公司股票，且委買數量超過可成交總委賣數量，並於盤中 取消委託部分（具體內容見附表4-2各該日彙總表之註2）： ①我國證券交易市場開盤前之撮合制度雖係採取價格優先、滿 足最大成交量原則進行集合競價，但在於以相同價位委託時 ，開盤前之撮合是由電腦隨機決定成交順序，亦即若在開盤 前有數筆同是以漲停價委買之委託單，則電腦會隨機給予每 筆委託單一個序號，最後再由電腦依照序號大小排列撮合優 先順序。而國眾公司股票自98年12月4日至99年1月5 日乃需 求大於供給之賣方市場等情，業如前述。再佐以國眾公司股 價自98年12月4 日起至99年1月5日，除98年12月18日外，每 日均以漲停價格收盤，其中於98年12月7日至同年月16日、9 8 年12月21日至同年月25日、98年12月29日、98年12月31日 至99年1月5日，每日均以漲停價開盤鎖死直至收盤（每日行 情概要見附表4-1 ），此有個股日成交資訊附卷可參（原審 卷㈣第74頁至第75頁），顯見國眾公司股票於上開期間非但 係需求大於供給之賣方市場，亦屬「強勢飆股」，則依據上 開所述市場開盤前之撮合制度設計，被告歐明榮、劉秀敏為 較其他投資人取得優先成交利益及提高成交機率，而在開盤 前以漲停價多筆委託買入國眾公司股票以提高撮合成功機率 之行為，與一般市場短線積極投資人追逐搶進強勢股股票時 之下單策略並無二致，已難認有不合理或虛偽之處。此由被 告歐明榮、劉秀敏於98年12月7日至11 日、同年月14日至17 日開盤前分別以漲停價委託買進國眾公司股票共10筆（總計 委買1,000張）、17筆（總計委買1,370張）、12筆（總計委 買1,000張）、14筆（總計委買1,685張）、15筆（總計委買 1,350張）、21筆（總計委買2,887張）、12筆（總計委買97 0 張）、50筆（總計委買1,300張）、26筆（總計委買698張 ），但在撮合機制下各僅成交2筆（共198張）、1 筆（共50 張）、0 筆（共0張）、2筆（共58張）、6筆（共500張）、 12筆（共1537張）、2筆（共150張）、6筆（共172張）、15 筆（共425 張）即明，亦即國眾公司股票於上開期日買盤踴 躍，但賣盤十分惜售，故被告2 人辯稱：為提高撮合成功機 率，而在開盤前採用以漲停價多筆委託買入較多數量國眾公 司股票之下單策略等語，確非無憑。




②又被告歐明榮、劉秀敏於上開期日開盤前委買國眾公司股票 數量雖超過該股可成交總委賣數量，惟此本係該股於上開期 間需求遠大於供給下之當然現象，自不能倒果為因，認被告 歐明榮、劉秀敏於上開期日開盤前以漲停價委託買進超過可 成交總委賣數量之國眾公司股票有不合理或虛偽之處。況依 被告歐明榮、劉秀敏委託下單時之市場交易機制，投資人於 開盤前無法知悉開盤前可成交總委賣數量之情，業據證人即 櫃買中心監視部人員蘇鴻奇於原審審理時證述明確（原審卷 ㈢第86頁背面），更無理由以上開被告2 人於開盤前委託買 入之數量超過可成交總委賣數量之情，作為對被告2 人不利 之認定。
③另於開盤後，投資人或因當日欲買入之個股股票數量業經成 交，或因開盤前採多筆下單以爭取多數撮合序號以提高成交 機率之需求，因開盤後已非採取此種撮合機制而不存在，或 因計畫購入股數想法嗣後有所更改等不一而足之原因，致於 盤中取消部分開盤前委託單之情形，並非少見，且我國關於 證券交易之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及部分特殊 規定外，並未限制每人每日下單委託買入股票之數量及價格 ，亦無禁止投資人取消委託之規定。因此，無從因被告歐明 榮、劉秀敏於98年12月7日至9日、14日、17日曾有於盤中取 消部分開盤前委託單之行為，即遽認屬不合理甚或虛偽下單 。從而，在別無其他佐證下，尚難以被告歐明榮、劉秀敏有 上揭所述於開盤前以漲停價委託買進數量超過可成交總委賣 數量之國眾公司股票，並於盤中取消部分委託單之客觀行為 ，遽認被告歐明榮、劉秀敏之前揭開盤前委買下單係屬虛偽 ，甚或具有抬高國眾公司股價或以虛偽下單等人為方式，造 成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進國眾公司股票之 主觀意圖。
④況觀之被告2人於98年12月7日至9 日、14日在開盤前以漲停 價委託買進國眾公司股票，嗣於盤中取消委託之情形，被告 2人各筆取消委託之張數約在100張至200 張之間，相較於在 該等取消委託交易之前一盤或下一盤市場上以最高買價即漲 停價委託買進國眾股票之張數，均尚有3,000 張以上至將近 6,000張之數（見附表4-4取消委買表）；另被告2 人於98年 12月17日於盤中所取消之盤前委託總張數占前一盤之以最高 委買價即漲停價委買總張數約8%（＝273張/3,053 張），顯 見被告2 人於上開期日各筆取消委託之委買數量，相較於取 消委託當時市場上以漲停價委託買進國眾公司股票之數量， 均甚微小，客觀上應無可能誘使他人跟進買賣，亦難影響國 眾公司股票上開期日之市場價格或市場秩序。




⒋就起訴書所指被告歐明榮、劉秀敏於分析期間中之98年12月 4、14、17、21、23 日盤中以漲停價委託買進超過當盤揭示 可成交委賣數量之國眾公司股票，並於98年12月14日盤中取 消部分委託部分觀之（具體內容見附表4-2 各該日彙總表之 註2）：
①我國關於證券交易之法令，除每日有法定漲、跌停板限制及 部分特殊規定外，並未限制每人每日下單委託買入股票之數 量及價格，亦無禁止投資人取消委託之規定，又國眾公司股 票於98年12月4 日至99年1月5日期間非但每日均係需求大於 供給之賣方市場，亦屬「強勢飆股」等情，已見前述。則被 告歐明榮、劉秀敏於上開期日在國眾公司股票當盤成交價已 接近漲停價位甚或已係漲停價，且賣盤甚少，甚至揭示五檔 已呈現無人掛賣單之情況下（詳細五檔資訊見附表4-5 ）， 因看好國眾公司股價短線後勢而積極搶進，並利用「價格優 先」撮合機制，以漲停價委託大量買入國眾公司股票以較其 他投資人取得優先成交利益及提高成交張數之行為，核與一 般短線積極投資人於股價上漲趨勢未變情形下順勢加碼買進 之交易行為並無差異。且被告2 人於上開期日盤中委託買進 國眾公司股票數量雖超過前一盤該股可成交總委賣數量，惟 當盤所揭示之前一盤可成交總委賣數量本來僅是供投資人參 考之用，與當盤實際成交總數量通常均有差異，且該股於上 開期間乃需求大於供給，故投資人因看好股價短線後勢於積 極搶進下形成委買數量超過揭示之前一盤可成交總委賣數量 現象，亦不足為奇，自不能倒果為因，逕認被告歐明榮、劉 秀敏於上開期日所為盤中以漲停價或高於、等於揭示成交價 之價格委託買進超過當盤揭示前一盤可成交委賣數量之國眾 公司股票之行為有何顯然不合理或虛偽之處。另雖然被告歐 明榮、劉秀敏上揭委託買進國眾股票之下單有增加該股下盤 之最高買價（除98年12月4日上午9時12分24秒此筆委託單有 此情形外，其餘委託交易因下單時之揭示最高買價均已為漲 停價，而不可能增加下盤之最高買價）或買量，亦係交易制 度所致之當然結果。從而，在無其他佐證下，被告歐明榮、 劉秀敏雖有上揭所述之客觀行為，尚難遽認被告歐明榮、劉 秀敏具有抬高國眾公司股價或以虛偽掛單等人為方式，造成 股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進國眾公司股票之主 觀意圖。
②再者，依起訴書所指由被告歐明榮於98年12月14日上午10時 19分05秒、上午11時11分56秒、上午11時12分39秒分別以歐 宗勳名義證券帳戶以漲停價下單委託買進國眾股票各499 張 ，所占下一盤（即被告上開委買量已揭示於交易市場而可得



為其他投資人所知悉）揭示之最高買價總委買數量比例各約 9%、12%、11%；於98年12月17日中午12時56分59秒12微秒、 中午12時56分59秒15微秒、中午12時56分59秒17微秒分別以 歐宗勳名義證券帳戶以漲停價下單委託買進國眾股票各49張 ，所占下一盤揭示之最高買價總委買數量比例共約13% ；於 98年12月21日上午9時6分20秒、上午9時6分44秒分別以歐宗 勳名義證券帳戶以漲停價下單委託買進國眾股票各99張，所 占下一盤揭示之最高買價總委買數量比例共約11%；於98年1 2 月21日下午1時17分17秒、下午1時17分39秒分別以歐宗勳 名義證券帳戶以漲停價下單委託買進國眾股票99張、73張， 所占下一盤揭示之最高買價總委買數量比例共約15 %；於98 年12月23日下午1時19分38秒、下午1時22分53秒分別以歐宗 勳名義證券帳戶以漲停價下單委託買進國眾股票各99張，所 占下一盤揭示之最高買價總委買數量比例各約1.7%、1.5%（ 以上詳細數字見附表4-6 盤中委買影響表），比例非大，更 益徵於上開期日，除被告2人外亦有超過8成以上之市場買盤 於被告2 人下單委買時同時亦以漲停價位買進該檔股票。從 而，依被告2 人於98年12月14日、17日、21日、23日盤中以 漲停價委託買進國眾公司股票之前揭價量，尚難認其等之委 買行為有誤導他人產生該股票交易活絡假象而為買進行為， 進而影響市場價格或市場秩序之虞。
③此外，雖然被告歐明榮、劉秀敏於起訴書所指之98年12月14 日有由被告歐明榮於盤中取消如附表一所示歐宗勳名義證券 帳戶以漲停價委託買進國眾公司股票之行為，然我國證券交 易法令本無禁止投資人取消委託之規定，且股票交易市場瞬 息萬變，投資人取消委託之原因，不一而足，已難單憑上揭 於盤中取消先前盤中委買單之行為而逕認原先之下單係屬虛 偽。況依起訴書所指由被告歐明榮於98年12月14日上午10時 19分5 秒以如附表一所示歐宗勳名義證券帳戶下單委託買進 國眾股票499張，嗣於同日上午11時7分17秒取消委託之客觀 情事觀察，二者間隔已將近1 小時之久，且國眾公司股價於 該筆委託單取消後之成交價位仍維持在漲停價位並無變動， 且依該股下一盤揭示之委買資訊（見附表4-6 ）所示，市場 上仍有4,914 張以漲停價位委託買進國眾公司之買盤，另該 股收盤時之成交價亦係漲停價，且於收盤時市場上以漲停價 格委託買入之委託單尚有4,335 張未能成交，自無從認定上 開取消委託行為有誘使一般投資人跟進買賣而影響市場價格 或市場秩序之虞。
㈤被告歐明榮、劉秀敏客觀上是否有連續高價或虛偽掛單買入 星雲公司股票行為，主觀上有無抬高星雲公司股價或以其他



人為方式，造成股票市場交易活絡表象，以誘使他人買進星 雲公司股票之意圖，而有違反證券交易法第155條第1項第4 款、第7款之情事：
⒈被告歐明榮、劉秀敏於起訴書所載星雲公司分析期間，有無 共同買賣星雲公司股票之意思聯絡：起訴意旨固認被告歐明 榮、劉秀敏係以由被告歐明榮負責操盤決定買賣股票之數量 及價格，由被告劉秀敏負責股款交割等帳務處理之分工，於 星雲公司分析期間（98年10月14日至11月6 日）共同操縱星 雲公司股價。然稽之如附表一所示證券帳戶於星雲公司分析 期間僅有歐宗勳名義之證券帳戶有買進該股票之交易記錄， 而被告劉秀敏所使用如附表一編號3 至10所示之證券帳戶均 無交易星雲公司股票之情，有櫃買中心證櫃視字第10400314 22號函所附委託資訊光碟在卷（原審卷㈢第97至98頁）足憑 ，是此客觀交易型態已與原審前揭所認定被告歐明榮、劉秀 敏有共同買進訊利公司股票、永捷公司股票、國眾公司股票 之情形，即其2 人所使用之證券帳戶均會對同一公司股票為 下單之模式迥然不同，是被告歐明榮、劉秀敏是否有共同買 賣星雲公司股票之意思聯絡，尚乏證據足以證明，自難憑空 推定被告2 人買賣星雲公司股票有犯意聯絡。又被告劉秀敏 於調查局中雖供述其有應被告歐明榮要求，於上開分析期間